導(dǎo)語(yǔ)：占據(jù)了一條非常值得長(zhǎng)期投資的“好賽道”。

2月16日，凱萊英(SZ:002821)發(fā)布公告稱，公司擬非公開(kāi)發(fā)行不超過(guò)1870萬(wàn)股，發(fā)行價(jià)格123.56元/股。高瓴資本將以不超過(guò)人民幣23.11億元現(xiàn)金方式全額認(rèn)購(gòu)。

此次定增完成后，高瓴成為凱萊英持股5%以上股東。目前雙方已經(jīng)簽訂了認(rèn)購(gòu)協(xié)議。根據(jù)《認(rèn)購(gòu)協(xié)議》，高瓴資本認(rèn)購(gòu)公司非公開(kāi)發(fā)行的全部1870萬(wàn)股之后，持股比例將升至8.0374%。

受此利好消息的影響，2月17日凱萊英開(kāi)盤(pán)漲停，截至收盤(pán)報(bào)收176.77元，股價(jià)刷新歷史新高，總市值達(dá)到409.01億元。

凱萊英股價(jià)走勢(shì)圖

凱萊英是2月14日證監(jiān)會(huì)發(fā)布再融資新規(guī)后首家披露引入戰(zhàn)略投資者的公司。

同時(shí)，也是高瓴資本繼藥明康德、泰格醫(yī)藥之后，戰(zhàn)略投資的A股第3家CRO龍頭公司。

凱萊英發(fā)布的公告顯示，高瓴資本是以123.56元/股的成本價(jià)，斥資23.11億元參與定增。

而截止2月14日，凱萊英的收盤(pán)價(jià)是160.7元，這也就意味著高瓴資本以77折的價(jià)格就認(rèn)購(gòu)了凱萊英的股份，比二級(jí)市場(chǎng)的投資者更為“劃算”。

不過(guò)，對(duì)于這家2016年11月18日才在A股上市的次新股來(lái)說(shuō)，如果以前復(fù)權(quán)的股價(jià)計(jì)算，凱萊英的股價(jià)漲幅已經(jīng)高達(dá)920.6%，僅僅三年的時(shí)間便漲了將近10倍。

而且，對(duì)于CRO行業(yè)的投資，大多數(shù)股民都表示凱萊英存在“三高”問(wèn)題，也就是“股價(jià)高、估值高、接盤(pán)概率高”。

可為什么高瓴資本在已經(jīng)入手了藥明康德和泰格醫(yī)藥兩大龍頭之后，還要不惜重金投資同行業(yè)的公司呢？

接下來(lái)，我們就看一下凱萊英到底被高瓴資本看中了什么？

凱萊英的魅力何在？

作為總部位于天津市的凱萊英，成立于1998年10月，是一家從事醫(yī)藥研發(fā)生產(chǎn)服務(wù)外包(CRO/CMO)的龍頭企業(yè)。

公司的業(yè)務(wù)覆蓋新藥臨床前研發(fā)、臨床階段工藝研發(fā)及制備、上市藥商業(yè)化階段的工藝優(yōu)化及規(guī)模化生產(chǎn)，主要服務(wù)的藥品包括涉及病毒、感染、腫瘤、心血管、神經(jīng)系統(tǒng)、糖尿病等多個(gè)重大疾病治療領(lǐng)域。

【1】從內(nèi)因來(lái)看：

公司服務(wù)的客戶包括默沙東、輝瑞、百時(shí)美施貴寶、艾伯維、禮來(lái)等國(guó)際制藥巨頭以及貝達(dá)藥業(yè)、和記黃埔、再鼎醫(yī)藥、復(fù)星醫(yī)藥、迪哲醫(yī)藥等國(guó)內(nèi)知名創(chuàng)新藥公司。

對(duì)于CRO/CMO企業(yè)來(lái)說(shuō)，能夠與具有強(qiáng)大研發(fā)實(shí)力的藥企合作，是保證公司業(yè)績(jī)穩(wěn)定發(fā)展的重要“砝碼”。反過(guò)來(lái)，凱萊英能夠獲得輝瑞、禮來(lái)等跨國(guó)藥企的信賴，也是由于公司散發(fā)出的“閃光點(diǎn)”。

從基本面來(lái)看，凱萊英最近幾年的業(yè)績(jī)表現(xiàn)非常好。

（點(diǎn)擊可看大圖）

2014年公司的總營(yíng)收為7.16億元，之后幾年一直保持著穩(wěn)定的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，2018年達(dá)到18.35億元，較上年同期增長(zhǎng)28.94%，五年間增長(zhǎng)了2.56倍，年均復(fù)合增長(zhǎng)率為20.71%。

同時(shí)，凈利潤(rùn)也從2014年的1.02億元增長(zhǎng)到4.28億元，較上年同期增長(zhǎng)25.49%，五年間也增長(zhǎng)了4.2倍，年均復(fù)合增長(zhǎng)率更是達(dá)到33.22%。

另外，此前凱萊英還發(fā)布了2019年業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)公司2019年全年凈利潤(rùn)為5.35億元-6.00億元，同比增長(zhǎng)25%-40%。由此可見(jiàn)，這是一家質(zhì)量上乘、快速成長(zhǎng)中的企業(yè)，對(duì)于高瓴資本來(lái)說(shuō)，無(wú)疑是非常正確的決定。

【2】從外因來(lái)看：

根據(jù)數(shù)據(jù)顯示，2018年全球CRO市場(chǎng)規(guī)模為578億美元，同比增長(zhǎng)10.1%；中國(guó)市場(chǎng)為58億美元，同比增長(zhǎng)34.9%。從整體市場(chǎng)來(lái)看，全球CRO市場(chǎng)從2014年的401億元增長(zhǎng)至2018年的578億元，復(fù)合增速為9.6%。而中國(guó)市場(chǎng)則從2014年的22億元增長(zhǎng)至2018年的58億元，復(fù)合增速高達(dá)27.4%，可見(jiàn)其增長(zhǎng)速度非常快。

根據(jù) Frost & Sullivan 報(bào)告預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2022年全球CRO市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到727億美元，2018-2022年均復(fù)合增長(zhǎng)率10.5%左右；預(yù)計(jì)2022年中國(guó)CRO市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到233億美元，2018-2022年均復(fù)合增長(zhǎng)率20.4%左右。

可以預(yù)見(jiàn)，隨著我國(guó)藥品醫(yī)療器械審評(píng)審批制度改革、仿制藥一致性評(píng)價(jià)等政策的不斷推進(jìn)，將帶動(dòng)國(guó)內(nèi)CRO行業(yè)的發(fā)展。毫無(wú)疑問(wèn)，這是一條非常值得長(zhǎng)期投資的“好賽道”。

不過(guò)，從技術(shù)面進(jìn)行分析，自2月3日新年開(kāi)市以來(lái)，主力資金一直處于凈流出的狀態(tài)。而且，從深股通的數(shù)據(jù)來(lái)看，外資的持股比例也保持下降態(tài)勢(shì)，目前持股量為1271.85萬(wàn)股，比例為5.5%，但是整體來(lái)看變化不大。

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可以看出，市場(chǎng)對(duì)凱萊英的投資抱有謹(jǐn)慎的態(tài)度。歸其原因：

一方面是由于在新型冠狀病毒肺炎疫情的影響下，資金趨緊；

另一方面，則是由于此前公司的股價(jià)漲幅過(guò)大，存在一定的高位回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。

但是，公司自2月3日股價(jià)暴跌5.01%以來(lái)，股價(jià)反而漲了22.42%，不可謂不強(qiáng)勢(shì)。但是，從資金的偏好來(lái)看，主力沒(méi)有做出大量的減持操作，說(shuō)明對(duì)凱萊英的預(yù)期是偏樂(lè)觀態(tài)度的。

不同于傳統(tǒng)藥企的“低負(fù)債、高研發(fā)”模式

我國(guó)傳統(tǒng)的醫(yī)藥企業(yè)有一個(gè)典型的問(wèn)題，就是普遍過(guò)于注重銷(xiāo)售，而輕視研發(fā)投入。

這就導(dǎo)致很多藥企經(jīng)常出現(xiàn)依靠單一品種來(lái)支撐業(yè)績(jī)的情況，往往這種類(lèi)型的企業(yè)雖然在營(yíng)銷(xiāo)模式上很出色，但是只要遇到政策的變動(dòng)或者同行的競(jìng)爭(zhēng)，就出現(xiàn)業(yè)績(jī)急劇下滑，最終一蹶不振的現(xiàn)象。

因此，對(duì)于創(chuàng)新型藥企，這樣的問(wèn)題不復(fù)存在。特別是對(duì)于像凱萊英這樣的專(zhuān)門(mén)為創(chuàng)新藥公司服務(wù)的CRO/CDMO企業(yè)，就更加注重研發(fā)的投入。

早在2010年，凱萊英就通過(guò)了美國(guó)FDA的cGMP的審查。在2011-2015年間，公司就開(kāi)發(fā)出了相較傳統(tǒng)技術(shù)具備顛覆性的核心競(jìng)爭(zhēng)力,比如說(shuō)連續(xù)性反應(yīng)技術(shù)、生物酶催化技術(shù)等，憑借一系列的核心技術(shù)，迅速拉開(kāi)了與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的距離，同時(shí)在2018年公司也開(kāi)始布局生物大分子CDMO和CRO領(lǐng)域。

可以說(shuō)，凱萊英能夠成為五家跨國(guó)制藥公司的全球首選供應(yīng)商之一（默沙東、BMS、艾伯維、羅氏、輝瑞），并長(zhǎng)期獲得口碑和訂單，離不開(kāi)公司持續(xù)的技術(shù)進(jìn)步。

2017年研發(fā)投入為9724萬(wàn)元，占總營(yíng)收的比重為6.83%，2018年研發(fā)投入擴(kuò)大到1.55億元，占營(yíng)業(yè)收入的比重達(dá)到了8.46%，較上年同期增長(zhǎng)59.59%。而2019年上半年公司的研發(fā)投入為8904.94萬(wàn)元人民幣，占營(yíng)業(yè)收入的8.15%，連續(xù)多年保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。

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另外，在盈利能力不斷增長(zhǎng)和IPO上市融資后的加持下，公司的資產(chǎn)負(fù)債率連續(xù)多年處于下降態(tài)勢(shì)。這無(wú)疑給公司帶來(lái)了豐厚的現(xiàn)金流，降低了經(jīng)營(yíng)壓力。因此，可以預(yù)見(jiàn)，“低負(fù)債、高研發(fā)”的經(jīng)營(yíng)模式仍將助力公司業(yè)績(jī)的長(zhǎng)期保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。

“定增”能為雙方帶來(lái)什么？

我們看下此次“定增”項(xiàng)目。

根據(jù)公告顯示，高瓴資本此次認(rèn)購(gòu)，除了需要?jiǎng)P萊英股東大會(huì)以及證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)外，未附帶任何其他保留條款和前置條件。并且在獲得證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)后，高瓴資本會(huì)將認(rèn)股款以現(xiàn)金方式一次性將全部認(rèn)購(gòu)價(jià)款劃入保薦機(jī)構(gòu)（主承銷(xiāo)商）為本次發(fā)行專(zhuān)門(mén)開(kāi)立的賬戶。

這也就意味著，不同于以往那些“業(yè)績(jī)承諾”方式，此次高瓴資本戰(zhàn)略入股的23.11億現(xiàn)金是沒(méi)有帶任何附加條件的。

這對(duì)于凱萊英處處需要面臨尋求資金來(lái)投入研發(fā)、降低公司經(jīng)營(yíng)的壓力來(lái)說(shuō)，毫無(wú)疑問(wèn)的具有“雪中送炭”的含義。

通過(guò)此次“定增”，雙方將依托各自的資源優(yōu)勢(shì)，在全球創(chuàng)新藥領(lǐng)域建立全面、深入的戰(zhàn)略合作關(guān)系。

一方面，凱萊英依托自身在創(chuàng)新藥服務(wù)領(lǐng)域積累的技術(shù)、經(jīng)驗(yàn)、產(chǎn)能和平臺(tái)體系，為高瓴資本及其相關(guān)方投資的創(chuàng)新藥公司提供高質(zhì)量的CMC研發(fā)和生產(chǎn)服務(wù)；

另一方面，高瓴資本依托在全球創(chuàng)新藥市場(chǎng)的投資布局，積極推動(dòng)公司顯著提升服務(wù)創(chuàng)新藥公司的廣度和深度，并在核酸、生物藥 CDMO、以及創(chuàng)新藥臨床研究服務(wù)等公司新業(yè)務(wù)領(lǐng)域開(kāi)展深入戰(zhàn)略合作。

因?yàn)楦哧操Y本創(chuàng)始人張磊曾經(jīng)表示，他非常看好醫(yī)療健康行業(yè)。張磊認(rèn)為，中國(guó)的創(chuàng)新已經(jīng)發(fā)生了非常大的變化，C2C(Copy to China，復(fù)制來(lái)到中國(guó))向IFC(Innovate from China，創(chuàng)新源自中國(guó))發(fā)展的時(shí)代已經(jīng)來(lái)臨。并且，創(chuàng)新已不僅僅局限在消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域，而是向生物醫(yī)藥、生命科學(xué)、新能源、人工智能等廣泛的領(lǐng)域滲透。

所以，具有全球創(chuàng)新藥市場(chǎng)投資經(jīng)驗(yàn)的高瓴資本，除了在資金上給予支持以外，還能夠?yàn)閯P萊英做商業(yè)項(xiàng)目的引進(jìn)，人才團(tuán)隊(duì)的補(bǔ)充以及企業(yè)運(yùn)營(yíng)管理等。凱萊英表示，本次定增募集23.11億元，在扣除發(fā)行費(fèi)用后將全額用于補(bǔ)充公司流動(dòng)資金，有助于公司擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模，提升市場(chǎng)占有率。

估值合理，但不能忘記風(fēng)險(xiǎn)

我們最后來(lái)看下凱萊英和同類(lèi)行業(yè)的估值對(duì)比情況：

（點(diǎn)擊可看大圖）

我們通過(guò)橫向?qū)Ρ瓤梢钥闯觯瑒P萊英的靜態(tài)PE為95.5倍，PB為14.32倍，均處于同類(lèi)企業(yè)的中等偏下估值水平。而康龍化成由于主要從事的是臨床前CRO業(yè)務(wù)，技術(shù)壁壘不高，而且規(guī)模比較小，所以成長(zhǎng)性不是很高，因此資本市場(chǎng)對(duì)于公司的預(yù)期存在一定的擔(dān)憂。

另外，泰格醫(yī)藥最近幾年受主力炒作的情況比較嚴(yán)重，已經(jīng)呈現(xiàn)出明顯的“泡沫”，投資者需要注意謹(jǐn)慎。反過(guò)來(lái)看，凱萊英還存在一定的成長(zhǎng)空間，但仍然需要注意風(fēng)險(xiǎn)。