作者 |王曉任倩

報(bào)道 |投資界PEdaily

這團(tuán)紙終究包不住火了。

4月2日晚間，身披光環(huán)無數(shù)的中概股瑞幸咖啡自曝財(cái)務(wù)造假，舉世嘩然。公司公布調(diào)查顯示，其COO劉劍以及部分員工偽造交易價(jià)值大約22億元人民幣。同一時(shí)間，瑞幸股價(jià)暴跌，盤前暴跌85%，開盤20分鐘內(nèi)三次熔斷。

所有人都震驚了，包括沒有喝過瑞幸咖啡的。兩個(gè)月前渾水發(fā)布做空?qǐng)?bào)告掀起的軒然大波剛剛停息，瑞幸就拋出了這樣的彌天大謊，堪稱舉世罕見的資本泡沫。而此番嚴(yán)重造假，瑞幸可能會(huì)因此破產(chǎn)倒閉。

影響遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止于此。“所有中概股、在華投資的美元基金都將被這杯注水的咖啡影響”，瑞幸給所有中概股的形象蒙上了一層陰影，引發(fā)一場(chǎng)對(duì)中國(guó)企業(yè)的信譽(yù)危機(jī)。

海通國(guó)際甚至直接指出，瑞幸事件再一次向全美和全世界驗(yàn)證他們每天都想證明的問題——中國(guó)公司的數(shù)據(jù)有問題。如此一來，瑞幸是引爆了身上的炸彈，卻讓所有中概股陪葬了。

瑞幸大崩盤：市值一夜跌去350億元

這一夜，瑞幸咖啡注定要載入全球資本市場(chǎng)史冊(cè)。

北京時(shí)間4月2日晚，瑞幸咖啡在提交給SEC的文件中稱，已經(jīng)成立特別委員會(huì)，負(fù)責(zé)監(jiān)督在審計(jì)截至2019年12月31日合并財(cái)報(bào)報(bào)表時(shí)，引起董事會(huì)注意并開展的內(nèi)部調(diào)查。并自曝公司首席運(yùn)營(yíng)官劉劍和部分員工偽造業(yè)績(jī)22億元人民幣。目前調(diào)查還在進(jìn)行中。

消息一出，已經(jīng)不能用震驚來形容。過去兩年曾一度大漲的中概股瑞幸咖啡，盤前交易價(jià)格血崩。截至周四收盤，瑞幸咖啡暴跌逾75%，股價(jià)曾一度下探至4.9美元/股，目前市值15億美元。一夜之間，跌去近350億人民幣的市值。

這只是開始。因涉嫌證券欺詐，多家美國(guó)律師事務(wù)所已對(duì)瑞幸咖啡公司和特定管理人員提起集體訴訟，目前法院已正式立案。

如今看來，一切來得十分突然，但其實(shí)早在兩個(gè)月前，瑞幸崩盤就開始露出端倪。

春節(jié)期間，一份長(zhǎng)達(dá)89頁(yè)、針對(duì)瑞幸咖啡的未具名報(bào)告在網(wǎng)上流傳。做空?qǐng)?bào)告的細(xì)節(jié)相當(dāng)讓人震驚：報(bào)告作者稱，組織了92名全職和1418名兼職調(diào)查員，收集了25000多張小票，進(jìn)行了10000個(gè)小時(shí)的門店錄像，并且收集了大量?jī)?nèi)部微信聊天記錄，發(fā)現(xiàn)瑞幸是個(gè)大騙局。

這份報(bào)告中，直指瑞幸存在財(cái)報(bào)造假和商業(yè)模式問題：“在2019年第三季度和2019年第四季度，每店每日商品數(shù)量分別夸大了至少69%和88%，有11260小時(shí)的門店流量視頻為證。”

國(guó)際空頭公司“渾水研究-MuddyWaters Research”認(rèn)為這項(xiàng)報(bào)告是可信的，所以做空瑞幸。消息一出，瑞幸盤中大跌24%，當(dāng)天，瑞幸股價(jià)下探至27美元/股，市值約83億美元。一夜之間，跌去近10億美元。

當(dāng)時(shí)，瑞幸連忙發(fā)布一份SEC文件，對(duì)報(bào)告中包含的誤導(dǎo)性和虛假指控作出強(qiáng)勢(shì)回應(yīng)，堅(jiān)決否認(rèn)報(bào)告中的所有指控，但回復(fù)內(nèi)容卻有些蒼白無力。之后瑞幸的確扛住了下跌，并一度被股東稱為“國(guó)貨之光”，扳回一城。

如今，這一反轉(zhuǎn)卻讓所有股東啞口無言，甚至走上追債之路。絕對(duì)實(shí)錘，自認(rèn)造假，也是對(duì)瑞幸在前期針對(duì)渾水回信的自我打臉。

18個(gè)月上市，歷歷在目

原來這是一頭被攢起來的兇猛獨(dú)角獸

曾經(jīng)的神話終于還是崩塌了，這恐怕是昨晚很多人的感受。雖然從誕生之初就有不少質(zhì)疑聲，但誰都沒想到一路瘋狂加速的瑞幸會(huì)以這種方式拉下剎車。

2018年1月，瑞幸咖啡白色鹿頭、藍(lán)色背景的logo實(shí)驗(yàn)性門店在北京銀河soho試營(yíng)業(yè)，之后開啟了瘋狂擴(kuò)張的步伐。

成立不到1年時(shí)間，瑞幸門店數(shù)量就達(dá)到2000家，當(dāng)年5月就超過英國(guó)咖啡Costa，成為國(guó)內(nèi)第二大連鎖咖啡品牌。截止2019年3月，瑞幸門店數(shù)量已超2000家，而星巴克達(dá)到這個(gè)店數(shù)花了17年。如今入華20年，星巴克門店約3500家。

不惜血本的補(bǔ)貼，更是讓瑞幸賺足了眼球，各種“買一贈(zèng)一”、“買五贈(zèng)五”的花式補(bǔ)貼和優(yōu)惠持續(xù)砸向市場(chǎng)。有人算了一筆帳，按照這樣的燒錢模式，相當(dāng)于每賣出一杯咖啡，都要虧損近9塊錢。

事實(shí)上，自2018年成立至今，瑞幸咖啡一直處于虧損狀態(tài)。數(shù)據(jù)顯示，在試運(yùn)營(yíng)之前的2017年，瑞幸咖啡凈虧損5637萬元 ，2018年，凈虧損 16 億元，2019 年前三季度，凈虧損17億元。成立一年多，累計(jì)虧損金額已超過33億元。

大而不實(shí)，在很多人眼中，瑞幸咖啡一個(gè)典型資本催熟的樣本。瑞幸成立之初，首輪融資2億美元，投后估值10億美元，直接就是獨(dú)角獸。

前三輪中，大鉦資本、愉悅資本、GIC新加坡政府投資公司是瑞幸的主要投資方。就在申請(qǐng)IPO前5天，瑞幸咖啡火速完成1.5億美元融資。其中，星巴克股東貝萊德（BlackRock）作為領(lǐng)投投資財(cái)團(tuán)所管理的私募基金投資1.25億美元，投后估值29億美元。

瑞幸背后的主要投資方基本都跟神州系有著千絲萬縷的聯(lián)系，業(yè)內(nèi)曾評(píng)價(jià)稱瑞幸就是“哥幾個(gè)攢的一個(gè)局”。瑞幸創(chuàng)始人錢治亞是神州優(yōu)車集團(tuán)董事長(zhǎng)陸正耀的得意門生，錢治亞從神州系出來后，創(chuàng)立了瑞幸咖啡，而陸正耀也成為瑞幸咖啡董事長(zhǎng)。

對(duì)這個(gè)說法，愉悅資本合伙人劉二海曾做出正面回應(yīng)：“我和陸總是很熟，十幾年了，但這錢是LP的錢啊，熟人再熟，他白拿我們家錢也不行。這是理性的投資行為。”

無論怎樣，成立18個(gè)月后，在一片驚訝聲中，這只背負(fù)著巨額虧損的“獨(dú)角獸”還是穩(wěn)穩(wěn)抵達(dá)了大洋彼岸的敲鐘舞臺(tái)。

2019年5月17日晚，瑞幸咖啡在美國(guó)紐約納斯達(dá)克市場(chǎng)敲鐘上市，創(chuàng)造了中國(guó)咖啡品牌自創(chuàng)立到美股上市的最快紀(jì)錄，共募集資金6.95億美元，市值達(dá)42.5億美元，成為當(dāng)年在納斯達(dá)克IPO融資規(guī)模最大的亞洲公司。

抱團(tuán)的資本一直鞭打著這頭巨額虧損的獨(dú)角獸加速奔跑，直至最終失速。

一夜未眠，最大股東虧超10億美金

陸正耀和錢治亞套現(xiàn)離場(chǎng)

最終，這個(gè)巨大的泡沫在二級(jí)市場(chǎng)被戳破。

伴隨著一級(jí)市場(chǎng)的投資人美夢(mèng)破碎，還捎帶著大批機(jī)構(gòu)股東被埋在了坑底。

最慘的是，有人剛剛加倉(cāng)。根據(jù)機(jī)構(gòu)提交的數(shù)據(jù)，截至2019年底，瑞幸咖啡受到機(jī)構(gòu)投資者的青睞，去年第四季度，機(jī)構(gòu)增持達(dá)到2.89億股，新進(jìn)機(jī)構(gòu)持有股份1.45億股。

事實(shí)上，登陸了二級(jí)市場(chǎng)的瑞幸在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)表現(xiàn)不佳，僅僅登陸美股才4個(gè)交易日，其就已經(jīng)跌破發(fā)行價(jià)17美元。

然而不久前，瑞幸剛剛打了一個(gè)翻身仗。2020年1月，瑞幸咖啡曾最高漲至51.38美元，最高市值達(dá)123億美元。經(jīng)過二級(jí)市場(chǎng)的一波洗牌之后，瑞幸的大股東陣營(yíng)也已經(jīng)變了模樣。

目前前十大機(jī)構(gòu)股東分別是資本研究全球投資者（Capital Research Global Investors）、孤松資本、Alkeon資本公司、美國(guó)銀行、Melvin資本管理公司、瑞銀、Darsana資本、瑞信、Janus Henderson和Sylebra資本。截至2019年年底，共12家機(jī)構(gòu)持有超過1000萬股瑞幸股票。

昨晚，這些大股東恐怕一夜難眠。按照上一日收盤價(jià)計(jì)算，最大的機(jī)構(gòu)股東資本研究全球投資者持有瑞幸的股份市值將近16億美元，而今日只剩下不到4億美元。

更讓人唏噓的是，一批國(guó)際上鼎鼎有名的大投行大資管們也踩雷了。在重倉(cāng)瑞幸咖啡的基金中，不乏美洲基金（American Funds）、先鋒集團(tuán)（Vanguard）、富達(dá)國(guó)際（Fidelity International）等國(guó)際知名資管公司。

據(jù)了解，美洲基金旗下的American Funds SMALLCAP World Fund是持有瑞幸咖啡股數(shù)最多的基金，且在去年末剛剛進(jìn)行了加倉(cāng)，截至2019年末持有508.07萬股，占比2.16％。如今無一幸免，損失慘重。

更令人驚訝的事還在后頭。渾水指出，雖然瑞幸咖啡的管理層稱自己從未出售過該公司一股的股份，但是，他們已經(jīng)通過股權(quán)質(zhì)押方式套現(xiàn)。

瑞幸在1月8日更新的招股書顯示，瑞幸的實(shí)際控制人陸正耀和錢治亞已經(jīng)分別將他們持有的瑞幸股份抵押了30%和47%。全部管理層質(zhì)押的股份數(shù)量，甚至超過了瑞幸在2019年5月IPO和2020年1月配售的總股份。

這似曾相識(shí)的操作手法曾經(jīng)在神州租車身上上演。從2015年6月開始，陸正耀及其合作的投資方在短短9個(gè)月時(shí)間將神州租車42%的股份拋售給市場(chǎng)，套現(xiàn)了16億美元。當(dāng)年正是由于股東的大量拋售，神州租車的股價(jià)從峰值20港元暴跌到8港元。

瑞幸咖啡不排除破產(chǎn)

中概股陪葬，投資圈一片哀嚎

牽一發(fā)而動(dòng)全身。對(duì)于瑞幸股票投資人來說，今天或許是黑暗的一天，大多數(shù)投資者都損失慘重，股價(jià)恢復(fù)到本次公告前，機(jī)會(huì)幾乎渺茫。有人戲謔：從前能1.8折買瑞幸，現(xiàn)在還能1.8折買瑞幸。

更為慘烈的是，在瑞幸股票熔斷的帶動(dòng)下，連續(xù)多日下跌的中概股被“捅了一刀”。還可能導(dǎo)致一連串的連鎖反應(yīng)——在華投資的美元基金會(huì)何去何從，甚至還有更深遠(yuǎn)的影響正在慢慢浮現(xiàn)。

截至周四美股收盤前，中概股里，瑞幸咖啡75.57%絕對(duì)領(lǐng)跌，寺庫(kù)、信而富、尚德機(jī)構(gòu)、蛋殼公寓、人人、蔚來、和信貸、房天下、趣店、網(wǎng)易有道、房多多等超50家中概股跌幅明顯。

因?yàn)橐槐Х鹊幕恼Q故事，整個(gè)投資圈昨夜一片哀嚎。“這無疑會(huì)對(duì)中國(guó)創(chuàng)新股會(huì)帶來負(fù)面印象”，“中國(guó)的公司以后就別老想著美國(guó)上市了，這個(gè)橋極有可能就被瑞幸這種爛公司給拆了，想想阿里巴巴為啥要回港股，連鎖反應(yīng)還在后邊。” 兩位VC/PE機(jī)構(gòu)投資人厲聲道。

“這種從一開始就是攢局的公司要把中概股的臉都丟盡嗎？”從一位早期投資人言語中，不難看出，這次瑞幸是引爆身上炸彈，讓所有中概股陪葬。

海通國(guó)際也在4月2日美國(guó)早報(bào)中一針見血地指出，瑞幸事件“再一次向全美和全世界驗(yàn)證他們每天都想證明的問題——中國(guó)的數(shù)據(jù)有問題。”

“這個(gè)事情的影響，絕對(duì)不會(huì)僅限于瑞幸咖啡，所有的中概股都會(huì)被連帶。瑞幸咖啡在最完美的時(shí)候，給困難的中國(guó)經(jīng)濟(jì)、中國(guó)企業(yè)送上大禮。不管最后自查結(jié)果怎么樣，哪怕是前期財(cái)報(bào)只用修正1%，數(shù)據(jù)造假這個(gè)大帽子將再次死死扣在中國(guó)企業(yè)頭上，可能永遠(yuǎn)都翻不了身。”

而瑞幸此番數(shù)據(jù)造假也可能對(duì)其IPO時(shí)的中介團(tuán)隊(duì)——瑞信、摩根士丹利、中金國(guó)際、海通國(guó)際，審計(jì)機(jī)構(gòu)安永產(chǎn)生不利影響，參與者或?qū)⒊袚?dān)部分連帶責(zé)任。

那么，瑞幸的終局是什么？香頌資本執(zhí)行董事沈萌表示，后續(xù)可能會(huì)有三種走向：第一瑞幸咖啡將遭遇集體訴訟；第二瑞幸咖啡的相關(guān)負(fù)責(zé)人，不僅僅是目前拋出來的幾個(gè)，都將面臨被刑事調(diào)查，甚至起訴判刑的可能。第三，瑞幸咖啡或?qū)⒈粡?qiáng)制退市，就像之前的安然一樣。

北京中聞律師事務(wù)所合伙人程久余也對(duì)投資界表示，嚴(yán)重的造假公司可能會(huì)破產(chǎn)倒閉，就算有回旋的余地也一定會(huì)面臨投資者的集體訴訟，會(huì)有大量投資者委托律師索賠，這個(gè)天價(jià)賠償可能會(huì)搞垮瑞幸咖啡。

眼見他起高樓、宴賓客，然后樓塌了。曾一度對(duì)標(biāo)星巴克，要成為中國(guó)第一咖啡品牌，瑞幸一手導(dǎo)演了這場(chǎng)荒誕鬧劇，最終也親手毀了自己。