譚建局促地翻了翻無人值守的前臺桌子下方的柜子，找出塵封已久的一次性紙杯，“你知道今年疫情，同事們都習(xí)慣了線上辦公，溝通效率反而更高。”

應(yīng)約見我們前，譚建已經(jīng)鮮少踏入毗鄰五環(huán)外郊野公園某產(chǎn)業(yè)園區(qū)50平米見方的辦公室了。

譚建的名片上依然印著北京某基金合伙人的頭銜。2019年年初，譚建將自己的投資機(jī)構(gòu)從寸土寸金的國貿(mào)三期搬到東五環(huán)之外，“是想離自己的新業(yè)務(wù)更近一點(diǎn)，方便管理。”

這家管理著6億元人民幣的基金，由譚建和幾位朋友一起出資創(chuàng)立。消費(fèi)升級、醫(yī)療器械國產(chǎn)替代大潮之時(shí)，倒也投出過一些膾炙人口的項(xiàng)目，“現(xiàn)在就是等退出，明年說不定會(huì)好一點(diǎn)。”

像這樣基金內(nèi)部交互頻率和業(yè)務(wù)半徑都在快速收縮的情況不是孤例，甚至很多基金情況更差：投資不再出手，業(yè)務(wù)“收縮進(jìn)投后”，前后臺團(tuán)隊(duì)紛紛轉(zhuǎn)行，LP大舉進(jìn)入直投的事實(shí)，更是以兩倍的速度擠壓了中尾部基金的生存空間。

沒人愿意承認(rèn)自己被“淘汰”，但確有一批基金越發(fā)隱蔽的近乎“銷聲匿跡”。

數(shù)據(jù)顯示，2020年Q3，新成立VC/PE基金共計(jì)1379支，同比縮小12%，而今年上半年新成立基金數(shù)量同比縮減38%。新成立基金數(shù)量銳減，對應(yīng)的則是2020年度私募基金管理人注銷事件已達(dá)808件。

你會(huì)突然聽到這樣的詢問：“XX機(jī)構(gòu)還在么？很久沒有他們的聲音了”。

“消失”的投資經(jīng)理

談?wù)撘恢Щ鸬南觯ǔＪ且務(wù)撍徛掷m(xù)的“變化過程”，但落到個(gè)體身上，投資人的職業(yè)如何轉(zhuǎn)型，則開始成為顯學(xué)。

“之前投資的醫(yī)療項(xiàng)目，明年可能會(huì)有30倍的回報(bào)。你知道，醫(yī)療類的項(xiàng)目要拿證，得慢慢退。”說這番話時(shí)，譚建把音量往上稍提，搓了搓手，氛圍略顯局促，轉(zhuǎn)而開始介紹自己正想籌備的新業(yè)務(wù)。

不惑之年，譚建經(jīng)歷像坐了一趟過山車。創(chuàng)投大潮興起之時(shí)，幾個(gè)合伙人出去募資，有些甚至面都不用見，錢就到了賬上。不過幾年光景，LP口袋的錢越來越緊，對于被投項(xiàng)目能否順利退出，幾位合伙人心里也打鼓。

有一陣子，譚建索性自己下場創(chuàng)業(yè)與自己投資賽道相關(guān)的線下消費(fèi)空間，無疾而終。

疫情期間，曾在譚建手下的一位投資經(jīng)理在視頻社交平臺上開通了一個(gè)賬號，分享自己的投資與創(chuàng)業(yè)心得，結(jié)果無心插柳，居然一個(gè)月內(nèi)就收獲了13萬粉絲。索性，開始做起了職業(yè)自媒體人。

這段經(jīng)歷被這位“前投資經(jīng)理”自己調(diào)侃為“職業(yè)投資人再就業(yè)”。過去的10年間，風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)鮮花著錦、烈火烹油。站在創(chuàng)投行業(yè)的上游，一周看10個(gè)項(xiàng)目，每天都在盡調(diào)，良好的狀態(tài)是，能夠快速投資，在下一輪中快速找到接盤估值大漲，一路跟到IPO。但現(xiàn)在，這個(gè)行業(yè)誰也不會(huì)再沉溺于這種紙面富貴。

2019年8月，曾有LP對于我們預(yù)言，市場上5億左右的小基金將會(huì)銷聲匿跡。在這一點(diǎn)上，少有人公開承認(rèn)位列其中。

投資人圈層，私底下不斷有人互相打探，“XX機(jī)構(gòu)還在么？很久沒有他們的聲音了”。

“我們真的還好。誰朋友圈里還沒幾個(gè)去賣保險(xiǎn)、做微商的‘老同行呢’？”這種投資人之間的八卦總是出現(xiàn)在不經(jīng)意的調(diào)侃間。

譚建亦表示賬面依然還有可以調(diào)動(dòng)的資金，只是已鮮有出手。

不過，在譚建的“八卦”清單里，疫情發(fā)生之前，一些尋找出路的機(jī)構(gòu)甚至組團(tuán)去東南亞炒樓。

“聽到有基金清算，LP的眼睛都亮了”

與一批基金銷聲匿跡堪作對照的另一個(gè)現(xiàn)象是：很多LP開始活躍起來，尋求基金清算的機(jī)會(huì)。

市場化母基金管理者林蕭在一次酒局上，聽另一家LP眉飛色舞的講完自己所投的一支基金成功清算的經(jīng)歷，明顯感知到，“桌上其他人的眼睛都亮了”，畢竟能夠最終能夠成功清算太難了。

在市場化LP的視角里，如果一支基金到了既定時(shí)間無法順利退出，保底回報(bào)并不能如約返還，還是希望基金能夠完成清算。“畢竟多少能回來一點(diǎn)本錢”。但事實(shí)上，一支此前曾經(jīng)募集到1~2支規(guī)范化運(yùn)作基金，并曾頻繁出手投資的GP若想清算，是極其不易的一件事。

按照一支基金的運(yùn)營的常規(guī)思路，退出的思路無非幾條：1.企業(yè)上市；2.被大財(cái)團(tuán)并購；3.新一輪融資股權(quán)轉(zhuǎn)移；4.管理層回購；5.破產(chǎn)清算。前三條思路幾乎是所有投資機(jī)構(gòu)喜聞樂見的。但“一只基金投的再好，總有幾個(gè)項(xiàng)目退不出去吧？”比如，管理層收購鮮有發(fā)生在企業(yè)蒸蒸日上之時(shí)，一旦企業(yè)運(yùn)行出現(xiàn)問題，無人接手，又沒有談攏退出方式，就成了這支基金的“爛尾項(xiàng)目”。

“基金到期，LP都想清算，哪怕基金業(yè)績不好，但多少資金能夠回籠一點(diǎn)。但GP卻并不這么想，哪怕項(xiàng)目茍延殘喘，退出困難，也寧愿放著不動(dòng)。說不定哪天就突然有項(xiàng)目絕地求生突然爆發(fā)了呢。”林蕭告訴投中網(wǎng)，畢竟一旦開始清算，就徹底承認(rèn)投資失敗。

私底下，這些市場化母基金們會(huì)聊起美國的清算基金的“野路子”。一些類似于撿垃圾式的S交易，以非常低的折扣打包收購GP投資的茍延殘喘的項(xiàng)目，然后在這些龐大的“項(xiàng)目庫”里重新篩選，大浪淘沙式淘出零星突然高增長的項(xiàng)目，“總能淘出幾個(gè)，只要淘出來就算贏。”在這種帶有極大投機(jī)心理的運(yùn)行模式中，3i capital、Replacement GP已成佼佼者。

“差異化”優(yōu)勢

沒人愿意“被”成為“僵尸基金”，“專注做投后”成為一個(gè)基金的中間地帶。

投中網(wǎng)調(diào)研十幾家曾經(jīng)相對活躍、但近兩年來鮮有新動(dòng)態(tài)發(fā)布的投資機(jī)構(gòu)，得到的答案近乎一致，“重心轉(zhuǎn)移到了投后，希望既往被投項(xiàng)目有好的退出成績。”

白川將自己所在的機(jī)構(gòu)鮮少“露面”歸結(jié)為低調(diào)，“專心做業(yè)務(wù)，并不在意宣傳”。但近來白川也開始憂慮，作為一只自有資金的中小規(guī)模GP，雖然并無市場化募資壓力，但在馬太效應(yīng)愈發(fā)明顯之下，頭部機(jī)構(gòu)虹吸效應(yīng)越來越強(qiáng)，給錢就拿的項(xiàng)目已經(jīng)鮮少，“優(yōu)質(zhì)的項(xiàng)目都不缺錢，更看重的是資方整合資源的能力”。

某國際一線機(jī)構(gòu)開拓一條新的投資賽道之時(shí)，投中網(wǎng)問及“如何跟在這條賽道布局已久的基金競爭”，該機(jī)構(gòu)董事總經(jīng)理私底下對投中網(wǎng)直言，“我們在他們的股東名單上，就是他們的競爭力，他們的下一輪會(huì)非常好融。”

白川開始不斷思考自己的“差異化”優(yōu)勢。過去的一年時(shí)間內(nèi)，他們四處集結(jié)來自華為、中興等知名科技公司的中高層管理、科研人才，形成自己的“創(chuàng)業(yè)教練”智囊團(tuán)，為自己的被投企業(yè)服務(wù)。“千軍萬馬齊過冬”，在白川看來，B輪-C輪之間、營收1-2億元、百人以上團(tuán)隊(duì)的公司，是企業(yè)生命周期中，死亡谷的高發(fā)階段，但市面上的商學(xué)院鮮少能夠提供基于核心管理層管理能力、運(yùn)行效率提升的切實(shí)指點(diǎn)。

偶爾，白川也會(huì)思考是否要更改一下自身的LP結(jié)構(gòu)。思考的結(jié)果是，等幾個(gè)有望高回報(bào)的項(xiàng)目退出，吸納自身的產(chǎn)業(yè)資本進(jìn)來，從而達(dá)到“上規(guī)模”的效果，亦能保持自己原有的資金調(diào)配上的靈活度這一優(yōu)勢。

強(qiáng)者愈強(qiáng)，儼然已經(jīng)成為投資機(jī)構(gòu)2020年的特色。一個(gè)具備中國特色的困境在于，所有的投資人必須與更海量的玩家同臺競技，“上規(guī)模”成了中國GP的共同選擇。不管是LP還是創(chuàng)業(yè)者視角，GP的資金管理規(guī)模不僅代表資金實(shí)力、影響力，也意味著抵抗周期、強(qiáng)產(chǎn)業(yè)鏈賦能的能力。但這也潛在埋伏了另一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)——私募基金行業(yè)已經(jīng)無數(shù)次驗(yàn)證，規(guī)模也是回報(bào)率的最大殺手之一。

站在整個(gè)創(chuàng)投行業(yè)的最上游，GP創(chuàng)業(yè)無疑是所有創(chuàng)業(yè)中最難的一環(huán)。這也映射到另外一個(gè)事實(shí)，單純拼財(cái)務(wù)型投投資與機(jī)會(huì)型投資的1.0時(shí)代已經(jīng)過去。接下來，考量GP生命力的2.0時(shí)代的重要法則又會(huì)是什么？而這，也將成為這場萬家基金淘汰賽不容忽視的游戲規(guī)則。

（應(yīng)受訪者要求，譚建 林蕭 白川 為化名）