加華資本宋向前“開炮”滴灌通：本質是高利貸，升級版的P2P

獵云精選孫媛2023-10-24 18:08 大公司

宋向前三次“開炮”，滴灌通火了。

10月23日，宋向前在微博連續“開炮”，矛頭直指滴灌通。

前者是投出洽洽食品、居然之家、來伊份、東鵬特飲等上市公司的著名消費投資人、加華資本創始合伙人兼董事長，而后者則是前港交所行政總裁李小加創辦的明星獨角獸。

一時間，知名VC對獨角獸的遠程喊話，話題性滿滿。

翻看微博，會發現針對滴灌通，宋向前主要有以下兩點困惑：

1.滴灌通到底是什么屬性的投資，非股非債抽店鋪交易流水的模式到底有沒有法律依據；2.滴灌通所宣傳的普惠金融，到底是屬于“金融創新”，還是打著創新旗號的“高利貸”。

宋向前表示，他無法看到滴灌通具備任何公益屬性，也未發現其在創新方面有所突破，認為其本質上是一種高利貸，一種P2P的升級版。

同天晚上，在收到很多朋友來電后，宋向前又發布了滴灌通二問，針對朋友所說的“滴灌通從資金來源、資金運用以及合約合法性方面與P2P不太一樣”再次給出了個人答復，矛頭依然直指滴灌通的“非股非債”模式，并用“打擦邊球”、“反市場反人性反智的游戲”來表達對滴灌通生意的看法，并認為“本質就是一場資金套利的游戲”，“遲早會收到監管的重拳”。

來源：微博截圖

宋向前微博截圖

在宋向前的一聲聲質疑中，關于滴灌通的討論隨之發酵。面對批評，滴灌通 MicroConnect也很“受教”，官方微博時隔數小時以" 感謝宋總對滴灌通的關注，歡迎您隨時聯系我們進行交流。"做以回復。

畢竟，這也不是滴灌通第一次出現在話題中心。

背靠李小加、張高波，滴灌通做的是什么生意？

滴灌通，是前港交所CEO李小加在離任之后，聯合前東英金融集團總裁、多年好友張高波為小微企業融資所創立。

據滴灌通官網介紹，滴灌通是一家專注于連接全球資本與中國小微企業的金融科技交易所集團。他們采用獨特的收益分成投融資模式，允許餐飲、零售、服務、文化體育等領域的門店在滴灌通澳門金融資產交易所（MCEX）掛牌，以獲得便捷、實惠的長期資金支持。

集團首創的收入分成資產類別 — 每日收入分成產品（DROs, Daily Revenue Obligations）— 既為投資人提供直接且多樣化的投資機會，接入中國活躍消費經濟中數以百萬門店的每日現金流，同時使小微企業更易獲得成本較低的資金支持。

創業前，李小加執掌港交所的11年間，他推行了滬港通、深港通等股票互聯互通、“同股不同權”上市機制等一系列改革。更早之前，他還曾任摩根大通中國區主席、美林證券中國區業務負責人。

有別于銀行和VC，滴灌通成立之初，便提出了一種新的解題思路。同樣是面向餐飲、零售、洗車、健身房等實體領域的小店，滴灌通既不需要小店提供擔保，也不占門店股權，他們的方法是，將小店未來一段時期的現金流折現，以聯營的形式每天從小店的收入當中，按雙方約定的比例拿回屬于自己的部分，直到收回全部的收益，過程中股權一點釋放回去。也就是說，滴灌通對門店現金流進行估值，買到未來一段時間的現金流，并以每日分錢的方式，持續收回這些收益。

李小加給這種投資方式的定義是，“階段性遞減的股權”，并篤定“世界上開新店最好的錢”。

在跟36kr獨家對話時，李小加表示，滴灌通實際上是連鎖小店的中短期現金流的折現融資方。

“今天想開店需要資本，他可以去銀行，或者找PE、VC，但很多找不到錢，規模大一些的可能找著了錢，但再開新店的錢對方也給不了。任何開店需求，因為品牌、供應鏈、管控機制起來了，這些東西都是沉淀資本，需要開更多的店cover沉淀資本。只要開店，這個錢就是最好的開店錢，第一，不用還，第二，是逐步消失的股權，等最后真的建了幾百個店上市，我已經慢慢消失了，股權釋放回給他，可以上市繼續融資。”

對于“逐步消失的股權”，李小加也給了解釋，一個品牌商或者店主，假設開一家店生命周期內投資1塊錢，收回4塊錢。現在灌通投資這家門店，認為投資1塊錢能收回1塊7，那么用我們雙方對未來的收入、回本周期、生命周期、收入曲線等各自的判斷，以一個雙方大概開始能接受的收入分成比例。

“他們干活了要賺大頭，我們投資拿小頭，才愿意拿我的錢。我的核心要求是，第一，每天收錢，第二，在小店收錢。小店不行了，我承擔小店的虧損風險，跟品牌商不發生任何的財務關系，他也不需要擔保。剛開始這個收入分成比例可能是8%，隨著每天一點點回本，慢慢掉到4%、2%。”

雖然創立之初，市場并不買賬，早期投資門店的錢，一部分還是李小加自掏腰包，但是不到幾個月，大量知名投資機構便開始聞聲而來。

天眼查顯示，2011年11月，紅杉中國完成對滴灌通的A輪投資，2022年3月，滴灌通便完成7000萬美元“團購”式B輪融資，農銀國際、鄭志剛、莊士資本、聯想創投等VC蜂擁而至。至此成立僅一年多時間內，總融資金額便達到1.2億美元。同年8月，滴灌通就完成逾1000家小微實體門店的投資，達成“千店”目標。

截至2023年8月31日，滴灌通已完成逾10000家中國小微實體門店的投資，累計出資超20億元，覆蓋餐飲、零售、服務、文化體育四大行業，并在澳門正式啟動營運全球首家收入分成產品交易所。同月，滴灌通宣布完成4.58億美元C輪融資，估值進入10億美元獨角獸行列。

以滴灌通過往的融資記錄看，滴灌通是 " 達則 ABC 輪 "，投資方有紅杉中國這樣的頂流 VC，也有李嘉誠的家辦維港投資。

發展勢頭可謂狂飆。

“開炮”背后，是圍繞滴灌通的兩種聲音

事實上，滴灌通自顯露鋒芒開始，就一直面臨著一定的行業爭議。

“非股非債”意味著，一旦開店失敗，滴灌通的投資款也將打水漂，即便小店未來有機會做大規模甚至IPO，也跟他們沒有關系。這不是債權，因為不要求小店提供擔保；也不是股權，因為其最后的結果是滴灌通不占小店任何一股。

除去道德層面外，滴灌通更多受到的質疑還來自于風控層面。諸如，他們究竟如何做好接下來超萬店規模的投資管理？以及即便只是其中每年只有1%的合作門店出現法務糾紛、市場風險，是否會成為一座壓垮滴灌通的大山？

按滴灌通已完成逾10000家中國小微實體門店的投資，累計出資超20億元來看，這是個非常龐大的基數。對此，李小加曾表示，小店的商業糾紛確實可能會造成滴灌通的投資失敗，但滴灌通是普通的合作伙伴，跟小店不產生連帶關系。滴灌通能承擔一定的壞賬風險，但更多是防范系統性風險，以及更快速、低成本發現風險。每個品牌的風險敞口在起步階段大概是 7-8 個百分點，今后的目標是控制在 2% 以內。

9月就有財經博主表示，滴灌通是香港的超級高利貸，投資人年化回報20%，每個零售企業可以借10萬，未來4年每天營業額的10%用來支付貸款成本，利滾利。

宋向前的質疑也在于“世界上不存在滴灌通所宣稱的 ‘ 非股非債 ’ 模式，滴灌通的本質是貸”、“為覆蓋其他項目損失，滴灌通的利息收入應不低于 20%，而這無限接近高利貸的標準，即 24%。因此滴灌通更像高利貸，是升級版 P2P”以及“滴灌通設計了大陸找門店放款、香港和海外融資、澳門交易所做資產證券化的三地跨境結構，其本質是監管套利。”

梳理宋向前的前兩次“開炮”，可以發現他針對滴灌通的內容主要分提問跟看法兩部分：

1.拋出問題：滴灌通號稱自己非股非債，創造了第三類每日營業收入分成模式，那么每日營業分成的法律邏輯和合同依據是什么？滴灌股憑什么身份或按什么樣的合同，以什么樣的法律關系和金融合同獲得中小微門店，特別個體工商戶的每日營業額收入的分成？內部把這些收入歸為何種收入類型，向稅務申報收入又按何種類型收入進行申報。

2.給出看法：滴灌通設計了大陸找門店放款、香港和海外進行融資、澳門交易所玩資產證券化的精巧的三地跨境結構，其實本質上就是監管套利。個體戶和老百姓是主流金融服務的盲區，滴灌通在簡單利用他們的缺少資金的弱點，給他們提供所謂金融資源從而獲取高額利益，實質就是利用人性的弱點和社會的盲點來套利。

這邊大佬提出質疑，那邊自然也出現了反駁的聲音。