近期，A股與H股的26家上市乳企均陸續發布上半年成績單，從數據看可謂哀鴻遍野。中國圣牧凈虧損1.44億元，同比由盈轉虧；現代牧業上半年歸母凈虧損2.07億元；澳亞集團凈虧損6.36億元，虧損額同比繼續擴大…

而作為行業巨頭之一的蒙牛也難逃厄運。財報顯示，今年上半年，蒙牛乳業收入446.71億，同比下降12.6%。歸母凈利潤24.46億元，同比減少19%。

對于公司收入下滑原因，蒙牛乳業稱，主要系2024年上半年原奶供給過剩、乳制品行業供需矛盾凸顯、消費需求不及預期。公司利潤下滑，則主要受原奶周期供過于求、原料粉庫存減值以及應占聯營由盈轉虧影響。

兜兜轉轉，蒙牛離“雙千億”目標越來越遠，與伊利的差距也越拉越大，一路向下的蒙牛，何時能擺脫泥潭迎來反轉曙光？

01

股績雙壓，蒙牛的第四次低谷

發展螺旋理論告訴我們，世間萬物總是波浪式前行、曲折上升，蒙牛就是最典型的例子。

2008年因三聚氰胺事件蒙牛乳業經歷第一次低谷，當然，這也是全行業的低谷；2010年-2012年，蒙牛股價持續大跌經歷第二次低谷，直到2012年，蒙牛換帥，第三任總裁孫伊萍走馬上任。

到了2015年-2016年，蒙牛的第三次低谷發生，2015年，其凈利潤同比增速為-6.3%，而伊利為11.7%。2016年，蒙牛凈利潤為-8.13億元，而伊利凈利潤為56.7億元。

而今年上半年，蒙牛再次遭遇營利大幅下滑，據wind數據統計，自2005年起，公司歷年中報總營業收入共出現5次下滑，這次降幅是最大的，另外，公司上半年凈利潤也是近四年中報的最低值。

作為中國乳制品企業的雙子星，曾經，蒙牛和伊利一直是勢均力敵的雙寡頭，可是，近年來，蒙牛與伊利的差距已經越拉越大。

從營收看，今年上半年，伊利營收下滑9.53%，蒙牛營收下滑12.61%，兩者差距也由去年的148.64億增加到150.25億元。歸母凈利潤方面，伊利同比增長19.44%，而蒙牛卻同比下降19.03%，一升一降之間，更是差距立顯。

具體到業務來看，今年上半年，蒙牛四大業務線液態奶、冰淇淋、奶粉、奶酪上半年均出現下滑。蒙牛液態奶業務營收同比下降12.92%、冰淇淋業務，同比下降21.77%；奶粉業務，同比下降13.67%；奶酪業務，同比下降6.29%。

而伊利液態奶業務營收同樣下降13.05%，但伊利奶粉及奶制品業務實現營業收入145.09億元，同比增長7.31%，其中成人奶粉的市場份額提升到24.3%，穩居行業第一，嬰幼兒奶粉逆勢增長。冷飲板塊兒上半年業務營收為73.22億，同比下滑20.05%，但仍然霸榜國內市場。

對比可見，液態奶領域蒙牛與伊利半斤八兩，奶粉與冷飲上的落后，才是蒙牛被伊利甩在身后的核心因素。

業績之外，二級市場，蒙牛股價也一路下墜。2021年1月，蒙牛乳業迎來歷史最高價52.095港元，截至發稿前，蒙牛股價僅為12.44港元/股，短短三年，跌幅高達76%以上。

從市值看，截至發稿前，蒙牛市值只剩下489.55億元，而伊利總市值1401億元，蒙牛市值僅剩伊利的1/3，差距為917億元，而在去年9月，兩者差距也不過600億左右。

雪上加霜的是，7月摩根大通發布報告表示，預計蒙牛乳業明年會持續面臨挑戰，決定下調對其投資評級由“增持”降至“中性”，削目標價近57%，由30港元大幅降至13港元。他們預計，蒙牛今年的銷售額和盈利將分別下降1%和10.5%。

業績股價雙雙承壓，還被投資機構看空，蒙牛正在迎來經營歷史中的第四次低谷。當然，反向來看，蒙牛現在也正是低價位、低估值、反彈機會最大的時候。

02

89億商譽懸頂、負債高企，經營現金流下滑44%

除了自身經營風險，逐年攀升的商譽，對蒙牛而言也是一個巨大的潛在危機。

2024上半年蒙牛乳業商譽為89.05億元，相比2017年的45.33億元已接近翻倍。商譽激增，跟蒙牛近年來頻繁收購有很大關系。

2017年以來，蒙牛對外收購花費的資金超過了100億，從2013年收購雅士利，到后來的多美滋中國、貝拉米、現代牧業、中國圣牧、妙可藍多等公司，蒙牛在并購上出手闊綽，但問題是，這些并購并沒有帶來預期收益。

比如，雅士利連年虧損最后慘遭退市，現代牧業上半年由盈轉虧，中國圣牧上半年凈虧損1.44億元，同樣由盈轉虧，奶酪市場不景氣，妙可藍多如今也陷入業績、股價“雙殺”的局面。在蒙牛的財報中，上半年應占聯營公司損益虧損達到1.71億元，便是投資生意后的虧損。

除商譽減值風險之外，蒙牛融資成本高企，這也跟其借債較多有關。

截至2024年中，蒙牛總借款高達415.63億元，同比2023年底增加41.51億元，而營收規模更大的伊利總借款也才247億元，從凈資產來看，蒙牛凈資產511億，凈資產負債率高達81.30%。

上半年，蒙牛經營現金流為19.9億元，而2023年同期為34.5億元，同比減少44%。與此同時，一年內到期借款高達177.555億元，而同期蒙牛在手現金為184.37億元，剛剛夠還短期借款。

行業退潮才知誰在裸泳。商譽懸頂、債務高企、現金流大幅下跌、高壓之下，蒙牛如何填坑，又去哪尋找新的增量？

03

營銷費用首次大幅下降，高管頻繁變動難掩焦慮

從上半年動作看，由于“缺錢”，資金緊張的蒙牛已經被迫開始了“戰線收縮”。

首先，蒙牛員工從去年年底的46064人降到了43000人，半年內裁員3064人。其次，一向愛打廣告的蒙牛，銷售費用減少了8.8%，這是近10年來蒙牛該項費用首次大幅下降。

面對寒冬，降本增效是穿越周期的有效方法，但內生改革也顯得更加緊迫。

在不利局面下，上半年，蒙牛管理層也發生巨變，盧敏放離職，新總裁高飛上任。而后，高飛上任僅57天后，董事會主席陳朗因為工作調動，辭去相關職務，新任董事會主席由慶立軍擔任。

高飛、慶立軍都是從業務條線成長起來的銷售系高管，實戰經驗豐富且任職期間完成了負責業務的業績增長。蒙牛匆匆換帥的意圖也十分明顯，希望通過二位成功的經驗，提振業績，恢復增長。

但換人真的能解決蒙牛目前的困境嗎？新帥高飛要如何努力才能帶領蒙牛逆風翻盤？

在業績會上，高飛首次對外公布了蒙牛未來“一體兩翼”的經營策略，即主體業務+創新業務+國際化業務。

在資本市場，蒙牛也在積極救市。宣布將在未來12個月內以不超過20億港元進行股票回購，按照當前股價計算回購比例不超過總股本的4%。同時，管理層承諾將在未來兩年逐步將分紅比例提升至50%以上。蒙牛已通過新發行的5億美元債來確保未來分紅金額。

只是，具體成效如何，還有待時間檢驗，熬過這輪周期，蒙牛是否會迎來柳暗花明，依舊還是個問號。

END

做企業好似媯鮭魚洄游，閱盡千帆，唯有保持韌性和定力，方能穿越周期、持續長青。除此外，蒙牛要想重整雄風，找回王者榮耀，更需要蝶變創新的勇氣。