3月7日，手回集團向港交所遞交招股書，擬在香港主板上市，聯席保薦人為中金公司及華泰國際。

資料顯示，這是該公司第3次遞交上市申請，該公司曾于2024年1月12日首次遞表，2024年7月30日2次遞表。

對手回集團而言，IPO并不輕松。公司除了面臨的業績波動、傭金費率持續下滑、資產負債了過高等問題，招股書中還提及了投資者撤資權，若公司未能在規定期限內成功上市，擁有撤資權的投資者有權要求手回集團按預定價格回購其股份，無疑將對公司現金流管理和財務穩定性構成直接威脅。

業績呈現大幅波動

手回集團成立于2015年，是一家專注于數字化人身險交易及服務的平臺，致力于為保險客戶提供定制化的在線保險解決方案。公司以保險客戶為中心，業務涵蓋客戶、代理人和合作伙伴三個維度，并通過“小雨傘”、“咔嚓保”和“牛保100”三大平臺分別針對不同對象展開業務。

來源：招股說明書

根據弗若斯特沙利文的資料，手回集團在2023年中國人身險中介市場的總保費排名第八，市場份額為2.9%。并且2023年占中國人身險中介市場總保費的89.1%。按照2023年的長期人身險的總保費計算，手回集團是中國第二大線上保險中介服務機構，占據 7.3%的市場份額。

盡管手回集團業務在不斷擴張，但其業績卻呈現如“過山車”式的大幅波動。招股書顯示，公司營業收入在2021年達到了15.48億元，隨后在2022年出現“腰斬”，驟降至8.06億元。2023年該數據達到了16.34億元，同比增長超過一倍；到了2024年，營收降至13.87億元,同比下降了超過15%。

來源：招股說明書

與收入相比，手回集團的利潤表現更不樂觀。招股書顯示，2022年到2024年，公司的凈利潤分別為1.31億元、-3.56億元和-1.36億元。可以發現，公司在盈利與虧損之間頻繁切換，利潤表現同樣不穩定。

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好看一點的數據是，經調整凈利潤（非香港財務報告準則計量）出現了轉正。2022年到2024年，其經調整凈利潤分別為7502.3萬元、2.53億元、2.42億元。

招股書顯示，導致手回集團盈利波動的一個重要原因居高不下的成本。報告期內，公司的營業成本占總收入的比例分別為65.2%、66.2%、61.9%。其中，傭金支出分別為3.35億元、5.19億元及4.79億元，占比高達63.7%、47.9%和55.8%。

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保險中介平臺長期依賴于第三方流量渠道來獲取客戶。當前的互聯網流量流量逐漸見頂，導致獲客成本持續上漲。公司向自媒體流量渠道支付了不低的推廣費用，分別為1.50億元、5.03億元及3.22億元，分別占同期營業成本的28.6%、46.5%及37.5%。

從收入結構看，手回集團收入高度依賴于長期壽險和重疾險的銷售。招股書顯示，壽險占比從2023年的59.4%降至2024年的33.8%，重疾險卻從27.1%升至34.5%，反映出市場需求與產品供給的雙向調整。依賴單一收入結構也使得公司的盈利模式并不穩健，外部環境變化對公司影響較大。

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競爭加劇傭金費率持續下降

近年來，保險行業銷售渠道正在步入轉型，傳統的保險公司也在加速構建自己的線上銷售平臺，直接向消費者提供保險產品，進而減少對傳統中介機構的依賴，有利于進一步壓縮中間成本。

行業“去中介化”趨勢日益明顯，這一變化直接對在線保險中介如手回集團等構成了重大挑戰，不得不面對傭金率大幅下滑的壓力。招股書顯示，從2021年至2024年，手回集團保險產品平均第一年傭金率由61.6%下降至26.2%。

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還有來自政策面的壓力，隨著“報行合一”政策的實施，保險中介面臨傭金率的下行壓力。該政策要求保險公司提交的定價假設與實際經營數據保持一致，旨在規范市場秩序，強化傭金費率管理。隨著政策逐步落地，各保險公司紛紛在簽訂新合同時下調了傭金費率。

未來，中介費率下行壓力將持續存在。監管部門將繼續嚴格管控渠道費率，同時，保險公司為保持資產負債表健康，也將持續削減中間環節成本。這對以交易業務為主的手回集團而言，無疑增加了經營的不確定性。

此外，手回集團還面臨著競爭對手快速模仿和互聯網巨頭滲透保險領域的雙重挑戰。保險產品條款相對透明，一旦成功推出定制產品，很容易被競爭對手跟進，推出類似的商品。如果不能及時更新產品線以滿足市場需求的變化，其競爭優勢或將被削弱。

互聯網巨頭和技術型企業正在憑借龐大的用戶基礎和技術優勢，在短時間內構建起自身的保險業務體系，這對包括手回集團在內的專業保險中介也是不小的挑戰。例如，騰訊微保在2023年度已累計服務用戶超過1億；京東在2023年“雙12”期間推出的“京東保”品牌，并在2024年上半年實現了累計140億元的理賠金額，同比增長30%。這些數據進一步凸顯了互聯網巨頭在保險領域有著強大的能量。

值得注意的是，手回集團在業務擴張過程中多次試探監管紅線，導致了一系列合規問題。招股書顯示，公司旗下保險經紀公司近三年累計收到監管罰單11張，涉及虛假宣傳、未按規定使用備案條款等違規行為。

未來，手回集團需要更加注重合規經營，加強產品創新和服務質量提升，以應對日益激烈的市場競爭和監管挑戰。

對賭協議高懸現金流吃緊

手回科技成立之時，正值保險科技的風口期。招股書顯示，公司已完成地多輪融資，累計籌資金額超過1.42億元，獲得了包括包括紅杉中國在內的多家知名投資機構的支持。在2020年的C輪融資過后，深圳手回的投后估值已經上漲至12億元。

按照原來的約定，若公司未能于2023年12月31日前完成合資格上市，境內融資投資者（包括天使、A、B及C系列投資者）有權要求集團贖回其股份，而贖回這些股份的有著極高的代價。

來源：招股說明書

2024年1月，手回集團又與部分投資者簽署了股東協議。根據規定，A、B及C系列投資者享有撤資權的利益，自向港交所首次提交上市申請之日起暫停（即2024年1月12日），直至2025年9月30日或首次提交后18個月（視乎情況而定），倘若上市申請遭撤回、拒絕或退回，則撤資權將自動恢復。

來源：招股說明書

招股書顯示，享有撤資權的投資者包括紅杉雨澄、經天緯地、西藏聚智、歌斐資產、極地信天（部分股份為A系列優先股）等投資方。

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如果未來對賭協議未能達成，回收這些股份，即便不算需要支付的利息。以手回集團的當前的現金流計算，也難以承擔這一后果。

招股書顯示，截至2024年12月31日，其現金及現金等價物僅有1.13億元元，顯然已經無法覆蓋A、B、C輪投資者的1.35億元投資金額。

來源：招股說明書

并且，手回集團的負債情況也頗為嚴峻。招股書顯示，2022年到2024年，公司負債凈額分別為3.74億元、6.26億元、7.40億元。如何有效緩解高額負債所帶來的沉重壓力，顯然是一個棘手的問題。

來源：招股說明書

要解決手回集團所面臨的問題，IPO上市無疑是“一劑良藥”。此次公司能否“闖關”IPO成功，以及公司未來發展會如何？我們將持續關注。