一腳踏入電商這個競爭激烈的賽道后，蘇寧比拼的對手從國美和五星電器等電器零售商變成了阿里和京東這樣的互聯網大鱷。在電商這潭暗流涌動的池水中掙扎，已進入而立之年的蘇寧正變得日益艱難。

而立之年的蘇寧，業績表現不如人意。

10月30日，蘇寧易購（002024.SZ）交出了今年前三季度成績單。數據顯示，蘇寧易購今年前三季度實現收入1808.62億元，同比下滑10.02%；凈利潤5.47億元，同比下滑95.4%。

蘇寧易購表示，凈利出現同比下滑主要受上年同期蘇寧小店、蘇寧金服出表帶來當期投資收益影響，扣除非經常性損益后，今年前三季度凈利潤同比增長75.7%。

但這并不能掩蓋蘇寧易購主營業務的持續下滑。自2017年以來，蘇寧易購經營活動產生的現金流量凈額均處于負值狀態。數據顯示，2017年到今年前三季度，這一指標分別為-66.05億元、-138.74億元、-178.65億元以及-24.29億元。

自2013年由蘇寧電器更名為蘇寧云商后，蘇寧易購就確立了打造“店商+電商+零售服務商”模式，提供全場景消費服務，并且以京東作為對標對象，重點運營自營業務。

2018年憑借自營商品發力，蘇寧易購當年線上平臺收入首次進入“兩千億元俱樂部”。但隨著互聯網人口紅利見頂，電商競爭白熱化，蘇寧易購的高增長很快下滑。作為支柱的自營商品上年度同比增幅僅有5.77%，今年上半年增幅再次下降到2.47%。

事實上，蘇寧易購近年的全員線上轉型并不順利。2019年起，蘇寧易購線上平臺各季度交易規模分別為541.24億元、580.26億元、592.87億元、637.16億元、610.4億元、737.56億元和677.56億元。今年已經兩次出現環比下滑，似乎已經觸碰到增長天花板。

蘇寧易購在線上業務上也曾嘗試新打法。拼多多為拼購電商和下沉市場打出一條路后，蘇寧易購隨即上線樂拼購、蘇寧特賣等產品，前者隨后被升級為蘇寧拼購，而蘇寧特賣在蘇寧易購APP中已經找不到入口。

在號稱直播元年的2016年，蘇寧易購上線直播功能，最開始只是配合扶貧項目進行，通過直播來培養縣鄉電商人才，隨后擴展到扶貧銷售、門店直播、直播帶貨等。九月底，蘇寧直播基地“趣逛逛”正式運營，將線上直播升級到“直播代逛”模式，號稱物流上能做到3公里1小時送達。

不過拼購、直播等方式究竟為蘇寧易購帶來多少收入，財報中從未透露。

與此同時，蘇寧易購的線下新嘗試也不盡人意。2016年，蘇寧易購首次在大本營南京試行了專注社區便利的蘇寧小店。雖然蘇寧小店一度發展超過5000家，但仍無法打開虧損局面，2019年6月被蘇寧易購剝離出上市公司體系。

受疫情影響，今年前三季度蘇寧易購線下銷售規模僅有911.89億元，相比去年同期下滑12.7%。

事實上，隨著蘇寧小店被剝離出上市公司，蘇寧易購的線下擴張除了收購的萬達廣場和家樂福就只剩加盟店了。

蘇寧易購曾試圖借新零售的風口奪回失地。2016年開始加強對加盟、授權店梳理，2017年起開始在低線城市推行加盟店。如今，加盟店已經是蘇寧易購線下擴張最主要的渠道。數據顯示，蘇寧零售云前三季度新開門店2432家，關閉430家，總數已經達到6588家。

不過加盟給蘇寧易購帶來的整體收入仍然較少。中報顯示，今年上半年收入上年度遞延加盟費666.9萬，新增486.6萬減少392.1萬，合計收入761.4萬。

推進加盟的同時，蘇寧易購的自營門店縮水嚴重。今年蘇寧易購關閉了966家自營門店，截至三季末，算上蘇寧易購廣場和家樂福、紅孩子等自營門店僅有2697家，已經少于2017年年中數據。

主營業務的低迷讓蘇寧易購長期處于扣非虧損中。數據顯示，2014年到今年前三季度，蘇寧易購累計扣非虧損達到109.9億元，但在此期間蘇寧易購一直維持了歸母凈利潤正值。填補高達百億元的資金窟窿，還能讓財報看起來“真漂亮”，蘇寧易購實際靠得是財技掩蓋下的資本騰挪。

過去六年多，蘇寧易購一直通過變賣旗下資產實現賬面上的利潤轉正。

2014年，蘇寧易購賣了11家門店，實現營業外收入24.75億元；2015年，蘇寧易購再次出售14家門店和PPTV，獲得營業外收入和投資收益分別為13.88億元和14.47億元；2016年，蘇寧易購通過出售北京京朝子公司，實現13.04億元投資收益，并且通過出售六處倉儲物業，實現營業外收入5.1億元；2017年，出售阿里巴巴股票，獲得投資收益41億元；2018年，繼續清倉阿里巴巴股票，實現投資收益113億元；2019年，通過剝離蘇寧小店和蘇寧金服增資擴股，獲得超過180億元收入。

蘇寧易購這些業務的接盤方大部分為蘇寧電器或張近東父子的關聯公司。資產從上市公司倒到張家父子手中，給上市公司一個更“好看”的財務報表，體現了張近東老辣的財技。

而且，蘇寧易購的財技騰挪還在持續。今年上半年，蘇寧易購通過投資基金并購五家物流公司帶來了9.39億元投資收益，三季度通過出售理財產品將投資收益提高至21.89億元。

今年八月，蘇寧易購公告將孫公司安慶蘇寧悅城置業出讓給蘇寧置業，交易對價6.28億元。接盤方蘇寧置業由蘇寧電器持股6.25%，張近東、張康陽父子持股93.5%。這筆交易目前還沒有完成工商變更，但可以肯定的是，張氏父子無疑將會再為蘇寧易購的財報填上一筆好看的數字。

通過財技手段拿出“看起來很美”的財報，但投資者并不買賬。

2015年，蘇寧易購曾發布一項員工持股計劃。公告顯示，二期員工持股計劃認購公司2015年非公開發行股份約6592萬股，占公司發行后總股本的比例為0.71%，鎖定期12個月，存續期48個月。但幾年過去了，參與這部分持股計劃的員工并未出售這部分股票，并在今年進行了存續期展期。

究其原因，無非是蘇寧易購的股價不給力。當時員工持股計劃的認購價格為15.17元，但蘇寧易購股價早已回落，除少見沖高外，多年來幾乎一直在9-10元左右徘徊。11月5日收盤，蘇寧易購報9.89元，目前市值921億元。

以市盈率來看，蘇寧易購靜態市盈率為9.36，雖然好于老對手國美，但以電商平臺為對手來看，美股阿里巴巴和港股阿里巴巴市盈率分別為35.58和39.09；京東和京東集團市盈率分別為76.22和82.43，均與蘇寧易購差距明顯。

為提振股價，蘇寧易購從2018年起一直在進行股份回購，且不斷加碼。數據顯示，2018年、2019年，蘇寧易購分別為回購股份支付1.45億元和9.99億元。而從去年11月開始的股份回購今年八月已經完成，累計金額達到10.1億元。

眼花繚亂的財技雖然給蘇寧易購帶來正向的利潤表現，但長期的投資買賣也給其帶來了龐大的債務壓力。

截至今年三季末，蘇寧易購總資產為2211.93億元，總負債1361.4億元，凈資產850.53億元，資產負債率61.55%。

蘇寧易購主要以流動負債為主，流動負債占總負債比為81%。其中，短期借款達到280.97億元，相比上年末增48.2%，同時面臨46.16億元一年內到期的非流動負債，已經超過蘇寧易購在手現金。

雖然蘇寧易購截至六月末還有241億元銀行授信未動用，短期償債壓力不大，但是高企的債務仍持續拖累蘇寧的財務表現。今年前三季度其財務費用為24.15億元，已經超過去年全年規模，對利潤形成較大侵蝕。

而且，蘇寧易購正面臨著更為嚴峻的外部融資環境。今年以來蘇寧易購籌資流入資金明顯減少，在償還大量負債后其籌資性現金流已由凈流入轉為凈流出，凈額為-30.13億元。

除了要面對自身的盈利焦慮和財務壓力，蘇寧還要面對新老對手的夾擊。

二度上市的京東已經將攻勢打入蘇寧的傳統優勢區。今年七月，京東再度拿下五星電器54%股權，將這家曾經與蘇寧、國美共同戰斗過的老牌電器銷售企業全部納入囊中，在劉強東的計劃里，要在“線下再造一個京東家電”。

此外，蘇寧的老對手國美正在卷土重來。今年五月，京東宣布戰略投資國美，認購1億元美元國美境外可轉債。與京東同樣抱團國美的還有同為騰訊系的拼多多，后者在今年四月認購國美2億美元可轉債，同時宣布已與國美達成深度戰略合作，國美零售全量商品將上架拼多多。

重拾舊山河的黃光裕還拉來了前百度高級副總裁向海龍擔任線上平臺公司CEO，通過“門店”頻道將線下門店搬到線上，更與央媒合作直播帶貨，“線上”“服務”已經成為國美新的關鍵詞，而這些正是蘇寧近年來一直在發力的業務。

主營業務疲軟、資金壓力加大、強敵搶食蘇寧基本盤業務，蘇寧易購最新一期財報發布后，已經有機構對其調低目標價。

靠變賣資產維持賬面利潤的財技不具有持續性，今年三個季度已經過去，蘇寧易購的歸母凈利仍大幅低于去年同期。如今距離年底還有不到兩個月，最后這段時間里，蘇寧該如何撐過去？