又一家融了兩輪的公司走向并購。

近日，深交所上市公司捷捷微電披露并購預案修訂稿，將以10.16億元的現金加股票，收購捷捷微電（南通）科技有限公司（下稱捷捷南通）30.24%股權，其中以發行股份、現金方式支付對價的比例占交易對價的比例分別為65%、35%。

剛剛過去的2024年第一季度，A股僅有30家企業上市，數量同比下降55.9%，IPO繼續呈現趨緊的態勢，退出難繼續升級。這種情形下，一次成功的并購堪比一個IPO。

在2021年、2022年，捷捷南通曾進行過兩輪融資，引進了7家投資機構股東。

在2022年的融資中，其估值達14.5億元。按這次并購交易中捷捷南通總估值33.6億元，投資機構可獲取1倍以上回報。對捷捷南通的股東們來說，這不失為一次漂亮的退出。

兩年時間，一倍回報穩穩到手

捷捷南通是捷捷微電的控股子公司，目前捷捷微電持有捷捷南通61.31%股權，交易完成后將持有91.55%股權。因此這一起并購有一定特殊性，捷捷南通從一開始就是一個奔著并購退出的項目。

捷捷微電是一家功率半導體公司，2017年在深交所上市。新冠疫情之后半導體行業發生“芯片荒”，捷捷微電希望降低對外部晶圓供應商的依賴，提高MOSFET芯片自主供給率。于是捷捷微電2021年在江蘇南通設立全資子公司捷捷南通。

次年3月，捷捷南通的MOSFET芯片晶圓廠開工建設。

為了解決晶圓廠建設的龐大的資金需求，捷捷南通開啟了一輪外部融資。2021年9月，捷捷南通成功融資5.1億元，投資方包括南通蘇通集成電路重大產業項目投資基金、南通投資、南通科創基金、南通蘇通控股集團、南方文峰、南通摯琦等。該輪融資中，捷捷南通估值（投后）為13.1億元。

2022年1月，捷捷南通新一輪增資，投資方為上海利恬（深圳中民資本旗下基金），投資額1.4億元，估值與上一輪一致。

捷捷南通作為捷捷微電的控股子公司，其定位是在上市公司體系內補足晶圓制造的一環。在并購草案中，捷捷微電明確表示捷捷南通主要為上市公司的IDM模式服務，后續捷捷南通制造出來的高端功率半導體芯片將主要用于配套捷捷微電新增的先進封裝產能。

依托母公司的訂單，捷捷南通在形成產能后銷售收入增長很快。收購草案披露的數據顯示，2022年捷捷南通營業收入為5915萬元，2023年達到5.2億元。不過，捷捷南通目前仍未實現盈利，2023年凈虧損2693萬元。

考慮到捷捷南通在捷捷微電業務體系內的重要性，其被并購的預期應該說是非常明確的。此次并購中捷捷南通總估值33.6億元，與2022年融資時的估值相比增長了132%多。兩年時間，一倍回報穩穩到手，這個項目退的是相當不錯了。

不過，捷捷南通的股東并沒有全部退出——中民資本沒有參與這次并購。捷捷微電解釋道，中民資本是基于自身對半導體行業短期內市場行情等因素判斷，主動放棄參與本次交易。

放棄IPO幻想

不僅僅是捷捷南通，最近幾天A股的并購事件是一個接一個，隨著IPO獨木橋變窄的趨勢越來越確定，轉投并購的企業越來越多。

統計顯示，2024年第一季度A股30家企業上市，數量同比下降55.9%。中企赴海外上市的數量也僅有16家，同比下滑44.8%。與此同時，去年表現亮眼的北交所，撤、否率今年也大大提高，三月份就有十多家企業撤材料，據說北交所的盈利“紅線”也達到了5000萬元。IPO門檻的全面提高有目共睹，已經到了必須放棄幻想之時。

在IPO趨嚴的同時，并購則受到監管的歡迎。2023年全年并購重組過會率已經提升至93%，對IPO的86%過會率高出7%。

從2023年下半年開始，就已經有一些企業在IPO失利之后轉而走向并購。2023年7月，主要做音頻soc芯片和信號鏈芯片的昆騰微撤回創業板上市申請，當月科創板上市的納芯微就宣布擬以現金收購昆騰微的控股權。

進入2024年，A股的并購更是明顯增多，從年初以來不斷有并購案披露。

1月23日，科創板上市的模擬芯片龍頭思瑞浦發布公告，擬以10億元收購電池管理芯片公司創芯微85.26%股份。

1月26日，光庫科技公告，計劃以自有資金1.56億元收購上海拜安實業有限公司52%股權。這筆交易已在4月3日完成了股權過戶工商變更登記手續。

2月28日,聯合光電發布公告,擬以人民幣3075萬元收購西安微普光電技術有限公司61.50%股權,并以人民幣500萬元向標的公司增資,合計將取得標的公司65%股權。

3月7日，新天藥業發布公告，將通過發行股票的方式收購匯倫醫藥85.12%的股權，交易作價未定。4月8日新天藥業又發布了進展公告，該交易正在開展相關資產的審計、評估工作。

這些被并購的公司中，創芯微融到B輪，上海拜安融資兩輪，匯倫醫藥更是融了11輪，并進入過IPO輔導。

嚴守估值紀律，15-20倍PE

從目前已經披露的這些并購案，能看出這一輪并購熱潮的一些共同特點。

首先是估值，這些交易大多附帶了業績承諾，且估值都落在了一個較窄的區間內，創芯微的總估值是10.66億元，管理團隊承諾2024-2026年凈利潤合計不低于2.2億元，按三年平均凈利潤計算大約是14.5倍PE。

拜安實業估值3億元，管理團隊也有業績承諾，2024年-2026年扣非后凈利潤分別不低于1000萬元、1500萬元和2000萬元，按2024年的承諾是30倍PE，到2026年是15倍PE。

只有西安微普的估值倍數較低，其在收購交易中估值5000萬元，增資的估值是1.4億元。西安微普管理團隊承諾，2024-2026年扣非歸母凈利潤分別不低于600萬元、1300萬元、2100萬元。

捷捷南通收購前后控股股東沒有變化，沒有設業績承諾期。不過捷捷微電預測，捷捷南通2024年營業收入11.26億元，凈利潤可達2.24億元，按此計算大約也是15倍PE。

可以看出，這些并購在估值嚴格遵循二級市場的估值邏輯。無論一個項目在一級市場上曾經多貴，在上市公司這統統落在了15-20倍PE之間的估值水平，沒有出現高估值的并購。在熱門賽道就會出現估值倒掛，比如創芯微B輪融資的估值是13.1億元。

一位主要負責并購的投資人向投中網表示，在半導體行業，類似創芯微這樣估值倒掛的并購會比較常見，這種情況下只能由創始人來做補償了。創芯微的并購中采用了差異化定價，創始人的股權對應公司總估值8.72億元，投資機構的股權對應公司總估值16.2億元。這大概就是以后高估值項目走并購退出的通用模板。