2020年10月13日晚，博雅生物發(fā)布了被華潤醫(yī)藥收購的報(bào)告書。這家由深圳PE機(jī)構(gòu)高特佳一手送上市，并執(zhí)掌控股權(quán)8年之久的上市公司終于迎來了易主之時(shí)。

公告顯示，華潤醫(yī)藥將從高特佳手中收購博雅生物6933.19萬股股份，占總股本的16%；同時(shí)，高特佳還將剩余5704.96萬股股份的表決權(quán)委托給華潤醫(yī)藥，占總股本的13.17%。交易完成后，華潤醫(yī)藥將取代高特佳，成為博雅生物的控股股東。

博雅生物于2012年上市，被普遍認(rèn)為是國內(nèi)第一家由私募股權(quán)基金控股并成功運(yùn)作上市的公司。它很長時(shí)間以來被看作是國內(nèi)PE機(jī)構(gòu)嘗試控股權(quán)投資的標(biāo)桿性案例。

高特佳在2007年以1億元買下博雅生物，5年后打造出一家上市公司，13年后終于迎來了退出。根據(jù)博雅生物的相關(guān)公告估算，待到華潤醫(yī)藥的收購最終完成，高特佳將完成套現(xiàn)約28億元，另外還將保留博雅生物小股東的身份，持股市值約24億元。

13年耕耘，首個(gè)PE控股上市公司是如何煉成的？

2007年12月，高特佳以1.02億元的價(jià)格收購了博雅生物85%股權(quán)，在當(dāng)時(shí)是一個(gè)轟動性的投資案例。時(shí)至今日，PE機(jī)構(gòu)發(fā)起控制權(quán)投資仍不常見，在十多年前就更稀罕了。當(dāng)時(shí)同行紛紛猜測，高特佳是被迫“接盤”成為大股東的。

根據(jù)原高特佳總裁黃煜在接受采訪時(shí)的說法，2007年10月高特佳得知江西撫州市計(jì)劃賣掉博雅生物，于是第一時(shí)間派出團(tuán)隊(duì)奔赴江西。高特佳沒有遇到競爭對手，雙方談判也非常快，兩個(gè)月后就簽了協(xié)議。

高特佳能拿以1億多的低估值就拿下博雅生物，是因?yàn)?007年的博雅生物已經(jīng)經(jīng)營困難，該年的凈利潤僅600多萬元。更糟糕的是，高特佳控股還沒到半年，博雅生物就差點(diǎn)因?yàn)獒t(yī)療事故“黑天鵝”而直接夭折。2008年5月，有6名病人在注射了博雅生物的血液制品后死亡，博雅生物立即被停產(chǎn)。好在此后的調(diào)查撇清了博雅生物的干系，2008年底博雅生物獲批復(fù)產(chǎn)。

經(jīng)歷過初期的波折之后，博雅生物很快進(jìn)入發(fā)展快車道，盈利狀況快速好轉(zhuǎn)。2008年博雅生物雖停產(chǎn)半年仍盈利超過1000萬元，2009年凈利潤約3000萬元，2010年接近5000萬元。

2012年，博雅生物成功在創(chuàng)業(yè)板上市，成為國內(nèi)第一家由私募股權(quán)基金控股并成功運(yùn)作上市的公司。

上市當(dāng)年博雅生物實(shí)現(xiàn)凈利潤7500萬元，市值超過40億元。截至上市前，高特佳及高特佳控制的融華投資、匯富投資合計(jì)持有博雅生物61.7%的股份，這些股份當(dāng)時(shí)的賬面價(jià)值超過20億元。

但上市并不是終點(diǎn)，博雅生物在上市后仍然保持著高速增長。到2019年博雅生物營收達(dá)29.09億元，凈利潤達(dá)4.42億元。

從2008年到2019年的11年間，博雅生物在高特佳執(zhí)掌下營收增長了30多倍，凈利潤增長了40多倍。博雅生物從一家總估值不過1.2億元的地方性血制品公司，成長為一家市值近200億元的龍頭公司。

從2017年開始，高特佳在投資期滿十年后開始尋求套現(xiàn)退出。2017年4月、5月間，高特佳首次減持博雅生物，減持?jǐn)?shù)量為400多萬股。2019年7月、11月，高特佳又一次減持，合計(jì)減持約800萬股。

真正的大規(guī)模減持開始于2020年5月之后。2020年5月至9月，高特佳及其一致行動人一共減持了2000萬股，套現(xiàn)金額在2億元左右。此次高特佳向華潤醫(yī)藥協(xié)議轉(zhuǎn)讓6933萬股，占博雅生物總股本的16.00%，一次性套現(xiàn)26億元。

轉(zhuǎn)讓完成后，高特佳及控股子公司仍持有博雅生物約6000萬股，按目前股價(jià)市值約24億元。

一魚多吃，“PE基金+上市平臺”的閉環(huán)

對高特佳而言，博雅生物不僅僅是一個(gè)帶來了高額回報(bào)的投資項(xiàng)目。十多年來，高特佳圍繞博雅生物做了大量布局，試圖打造一個(gè)“PE基金+上市平臺”的閉環(huán)。

在博雅生物2012年剛剛上市之時(shí)，黃煜就對媒體表示，高特佳將“以博雅為支點(diǎn)，對整個(gè)行業(yè)開展整合”。高特佳對博雅生物的期望值非常高，黃煜曾表示，“相信高特佳在這個(gè)項(xiàng)目的盈利不會低于150個(gè)億。”

具體到落地，高特佳的打法就是“產(chǎn)業(yè)并購基金”模式。可以說，高特佳把“產(chǎn)業(yè)并購基金”模式推向了極致。根據(jù)博雅生物2020年中報(bào)，公司共有三個(gè)長期股權(quán)投資項(xiàng)目，分別是諸暨睿安、前海優(yōu)享、深圳睿寶，它們均為由高特佳管理的私募股權(quán)基金，規(guī)模合計(jì)約48億元。

通過外延式并購，博雅生物上市后逐漸從單一的血液制品公司，轉(zhuǎn)型為一家集血制品、生化藥、化學(xué)藥、原料藥等多種業(yè)務(wù)于一身的綜合性醫(yī)療產(chǎn)業(yè)集團(tuán)。通過與博雅生物聯(lián)動，高特佳布局了大量醫(yī)療產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目，作為博雅生物橫向、縱向及多元化擴(kuò)張的并購目標(biāo)。

最近的一個(gè)例子是羅益生物，該案雖然在最后一步重組時(shí)因估值過高等問題被證監(jiān)會攔下，但高特佳的運(yùn)作思路已經(jīng)展現(xiàn)得淋漓盡致。

2018年，前面提到的由博雅生物出資的深圳睿寶，以及其他高特佳管理的基金共同投資了疫苗企業(yè)羅益生物。投資完成后，羅益生物進(jìn)入無實(shí)控人狀態(tài)，高特佳控制的高特佳懿仁、蘇疌泉高特佳、高特佳睿安、高特佳睿寶等合計(jì)持有37.3%的股份。

在2018年高特佳投資之前，羅益生物的經(jīng)營情況并不理想，長期虧損。2017年羅益生物的虧損額達(dá)4100萬元。高特佳入股之后，羅益生物改組了董事會并調(diào)整了高管，盈利狀況迅速好轉(zhuǎn)。2018年凈利潤1648萬元，2019年1-9月凈利潤達(dá)5176萬元。

扭虧為盈之后，下一步該博雅生物出場了。

2019年，博雅生物宣布謀求布局疫苗業(yè)務(wù)，擬收購羅益生物。2020年1月，博雅生物發(fā)布收購草案，擬以發(fā)行股份、可轉(zhuǎn)債以及支付現(xiàn)金的方式購買羅益生物48.87%股權(quán)。該交易的對手方中，深圳睿寶、重慶高特佳均系高特佳旗下基金，兩者其合計(jì)持有羅益生物8.50%的股權(quán)。

在2018年的投資中，羅益生物的估值為10.78 億元。在博雅生物的收購草案中，羅益生物的估值漲到了15億元。

然而，2020年4月博雅生物收到了證監(jiān)會對該并購案的否決通知，否決的原因是“未充分披露標(biāo)的資產(chǎn)報(bào)告期業(yè)績大幅增長的原因和合理性，未充分披露業(yè)績預(yù)測依據(jù)的合理性”。隨后，博雅生物宣布終止收購羅益生物事項(xiàng)。

45億元并購丹霞生物，未來懸而未決

高特佳圍繞博雅生物的布局中，最可惜的還不是羅益生物一案，而是丹霞生物。丹霞生物是高特佳為博雅生物準(zhǔn)備的一份厚禮。高特佳豪擲45億元收購了丹霞生物，為了把它裝進(jìn)博雅生物，高特佳已經(jīng)苦心運(yùn)作了三年。然而，重組大業(yè)未竟，高特佳已將博雅生物的控股權(quán)出讓給華潤醫(yī)藥。

2017年4月，高特佳與博雅生物聯(lián)合發(fā)起設(shè)立了產(chǎn)業(yè)并購基金前海優(yōu)享，基金總認(rèn)繳規(guī)模約38億元，其中博雅生物認(rèn)繳5000萬元。基金的第一大LP為平安證券，出資比例達(dá)41%，未披露是否存在結(jié)構(gòu)化安排。

前海優(yōu)享在設(shè)立的當(dāng)月即以45億元收購了丹霞生物99%的股權(quán)。丹霞生物也是一家血液制品公司，2016年?duì)I收為5264.33萬元，凈虧損7412.3萬元。（丹霞生物被收購后已改名為博雅廣東，為避免混亂下文仍稱丹霞生物。）

收購丹霞生物之后，高特佳控股了兩家血液制品公司。為此，高特佳表態(tài)將以博雅生物為唯一平臺整合相關(guān)業(yè)務(wù)，并承諾在2021年12月31日之前解決同業(yè)競爭問題。言下之意，博雅生物將在這一日期之前完成對丹霞生物的收購。

但丹霞生物被收購后也遭遇了“黑天鵝”事件。2017年初，國家食品藥品監(jiān)督管理總局對丹霞生物進(jìn)行藥品GMP飛行檢查，發(fā)現(xiàn)人血白蛋白鋁離子高于《中國藥典》標(biāo)準(zhǔn)的問題，2017年4月丹霞生物的《藥品GMP證書》被收回。一直到2019年8月，丹霞生物才再次拿到《藥品GMP證書》恢復(fù)正常生產(chǎn)經(jīng)營。

因《藥品GMP 證書》收回而暫停生產(chǎn)之后，丹霞生物轉(zhuǎn)而為博雅生物供應(yīng)血漿。

2017年5月23日，博雅生物宣布，預(yù)計(jì)將于兩年內(nèi)向丹霞生物采購調(diào)撥不超過100噸原料血漿、不超過180噸原料血漿，用于生產(chǎn)靜注人免疫球蛋白的組分；不超過400噸原料血漿，用于生產(chǎn)人纖維蛋白原的組分，總計(jì)金額不超過4.02億元。

合同簽訂后，博雅生物預(yù)付了款項(xiàng)，但采購原料血漿事項(xiàng)未能獲得相關(guān)部門批準(zhǔn)，丹霞生物并未如約供應(yīng)血漿。

2019年4月，博雅生物再次與丹霞生物簽約，同意終止2017年的合同，并重新約定向丹霞生物采購不超過500噸原料血漿，這次的合同金額是8.25億元。

但奇怪的是，博雅生物又一次預(yù)付了款項(xiàng)，而批文也又一次沒有拿到，丹霞生物又一次沒有如約供應(yīng)血漿。

2020年中報(bào)顯示，博雅生物賬上共有8.42億元的預(yù)付款項(xiàng)，其中8.18億元付給了丹霞生物。這對博雅生物而言不是個(gè)小數(shù)目，截至2020年6月底博雅生物流動資產(chǎn)總共只有30億元，賬上貨幣資金5億元。

好在丹霞生物已經(jīng)開始償還預(yù)付款。博雅生物2020年9月28日公告，針對暫不能供漿這一現(xiàn)狀，丹霞生物開始償還預(yù)付款，截至公告披露日，已償還6000萬元。

目前，丹霞生物仍欠著博雅生物7.63億元的貨款。在此次華潤醫(yī)藥入主博雅生物的交易中，該問題也是深交所問詢的重點(diǎn)。深交所要求博雅生物說明，丹霞生物對公司的債務(wù)是否會在高特佳集團(tuán)轉(zhuǎn)讓控制權(quán)前予以清償。

在博雅生物的控股權(quán)被賣給華潤醫(yī)藥之后，丹霞生物的重組前景也撲朔迷離起來。此次華潤醫(yī)藥收購博雅生物控股權(quán)的方案，并未提及對丹霞生物未來的安排。2020年9月30日博雅生物公告，董事會已決定豁免了高特佳關(guān)于消除同業(yè)競爭問題的承諾。

對高特佳來說，這一原本為博雅生物“深度定制”的控股權(quán)投資，如今有些進(jìn)退兩難。一位醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的投資人向投中網(wǎng)表示，丹霞生物要獨(dú)立上市會比較難，最好的結(jié)果可能還是由博雅生物并購。

深交所在問詢中也特別提到了原大股東承諾的問題，要求做進(jìn)一步說明。丹霞生物的未來仍懸而未決。