近日，海正藥業（600267.SH）收購瀚暉制藥的方案修改了大半年后終于有了審核結果，重組事項經證監會審核后獲得有條件通過。

據公告顯示，此次交易前，海正藥業通過海正藥業（杭州）有限公司（以下簡稱“海正杭州”）持有瀚暉制藥46%股權，同時直接持有瀚暉制藥5%股權，為瀚暉制藥控股股東。

此次收購，海正藥業擬通過發行股份、可轉債及現金支付方式劍指HPPC Holding SARL（以下簡稱“HPPC”）所持瀚暉制藥剩余的49%股權。

而HPPC的主要出資人為高瓴資本管理的美元基金。借此收購，高瓴資本將入駐海正藥業，成為其第二大股東。

關于此次交易的對價，瀚暉制藥的所有者權益賬面價值為28.94億元，評估值為89.81億元，評估增值率為210.28%，瀚暉制藥對應的49%股權評估值為44.01億元。

海正藥業擬以發行股份的方式支付交易對價18.85億元，以發行可轉換公司債券的方式支付交易對價18.15億元，以現金方式支付交易對價7億元。

對比今年7月份的初始方案，現金支付金額減少一半，可轉債規模則相應增加。當時方案曾引來上交所的問詢，原因在于海正藥業曾放棄瀚暉制藥的優先購買權。

2012年，海正藥業與輝瑞公司合資成立海正輝瑞（瀚暉制藥曾用名），雙方均有資金與技術的注入。

瀚暉制藥主營業務包括藥品的開發、生產和銷售，以及提供推廣服務。瀚暉制藥銷售的藥品品種覆蓋腫瘤、抗感染、心血管、糖尿病、激素、免疫抑制等領域，其還依托自身強大的銷售渠道，為知名醫藥企業提供藥品推廣服務。

2017年11月，輝瑞公司要出手瀚暉制藥股權，而海正藥業并未購買，高瓴資本以約19億元受讓瀚暉制藥49%的股權。今年7月，海正藥業欲以44億元溢價139%收購，上交所問詢此次交易的必要性和定價合理性。

昔日放手了，今時又要買。海正藥業對此回應稱，放棄優先購買權是基于當時的困難，而估值溢價是因為瀚暉制藥取得高新技術企業證書。

瀚暉制藥確有相當的吸引力。

2018年度、2019年度及2020年1-6月，瀚暉制藥歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為5.29億元、5.41億元和3.89億元，經營活動產生的現金流量凈額分別為4.70億元、4.89億元和2.55億元。

不過，外界對于瀚暉制藥和上市公司之間的關聯交易，以及高新技術企業資質都有所質疑。

2018年至2020年上半年，瀚暉制藥向上市公司體系關聯采購金額分別達到11.72億元、3.84億元和1.79億元，占當期采購總額的55.38%、15.96%和11.96%；關聯銷售分別為13.4億元、8.02億元和4.07億元，占當期營業收入的35.08%、18.66%和20.29%。

可見，關聯客戶對瀚暉制藥有著不小的支持。

公告中介紹，瀚暉制藥的推廣服務收入主要來自自營推廣和代理推廣，自營推廣通過瀚暉制藥專設銷售機構的銷售團隊自主展開，代理推廣則由公司委托第三方推廣服務商開展。自營推廣客戶主要包括海正藥業和輝瑞，外部客戶則包括復旦張江、諾華、再鼎醫藥等。

然而令人疑惑的是，對海正藥業的推廣服務業務毛利率顯著高于外部引入產品推廣服務毛利率。

2018年至2020年上半年，對于海正藥業產品的推廣服務毛利率分別為54.30%、74.67%、72.99%，而對外部引入產品的毛利率分別為23.24%、51.57%、32.29%。

（圖片來源：公司公告）

兩者較大的差距引來外界對其關聯交易利益輸送的疑慮。海正藥業證券部相關負責人解釋稱：“公司采用自營推廣和代理推廣相結合的業務模式，依靠自身網絡進行營銷推廣具有一定的營銷優勢。”

另外，據天眼查信息顯示，瀚暉制藥的高新技術企業資質證書為2017年11月13日生效，有效期三年，已于2020年11月13日到期，并且有媒體引用相關數據對證書真實性發起質疑。

該報道中稱，高新技術企業認定相關要求，申報企業最近一年銷售收入在2億元以上的企業，研究開發費用總額占銷售收入總額的比例不應低于3%。而2018年至2020年上半年，瀚暉制藥的研發費用分別為1.44億元、0.98億元和0.21億元，分別占當期營業收入3.77%、2.28%和1.02%，近兩年不足3%。

（圖片來源：天眼查）

對此，海正藥業證券部相關負責人稱：“該數據引用的合并報表數據，因此不準確，而據瀚暉制藥自身的數據是達到標準的。此外，證書到期后，公司已經重新申請了，且已獲批準。”

海正藥業曾有著輝煌的過去，其抗腫瘤藥、抗寄生蟲藥、心血管系統藥三大類產品出口額曾居國內企業首位。2000年，海正藥業成功在上交所主板上市，當年營收實現5.18億元，凈利潤達0.56億元，與恒瑞醫藥并駕齊驅，是醫藥領域中妥妥的白馬股。

然而近幾年，海正藥業業績下滑甚至在2019年實現巨虧，股價也與“醫藥一哥”恒瑞醫藥走向不同命運。

從2000年上市至今，恒瑞醫藥已達6000億，而同年上市的海正藥業市值159億元，僅為恒瑞醫藥的2.7%，在醫藥企業市值排名第74位。昔日醫藥白馬股落得如此田地，令人唏噓。

海正藥業在股市“不復當年勇”的背后，是不再堅挺的業績。

據海正藥業財報數據顯示，2017年至2020年前三季度，公司分別實現營收105.72億元、101.87億元、110.72億元、81.54億元，實現歸母凈利潤1356.62萬元、-4.92億元、9307.27萬元、3.43億元，近年來公司歸母凈利潤波動較大。

而海正藥業扣非凈利潤分別實現-1.41億元、-6.12億元、-25.21億元、7342.72萬元，其主營業務已連續虧損三年。

近幾年，海正藥業投資擴張過于激進，2011年以來的在建工程規模劇增。2014至2018年，海正藥業在建工程的投入超過80億，18年底賬上還有近50億的在建工程沒有完工，其中32億在建工程建設期超過4年，且工程累計投入已或預計高于當初的預算金額。

在2018年陷入虧損泥潭時，海正藥業管理層經歷大換血，具有財經院校教育背景和政界履歷的蔣國平上任董事長。隨后近兩年來，海正藥業將“瘦身”放在首要地位，進入了“賣賣賣”的節奏。

2019年3月，海正藥業披露了《關于處置部分房產的公告》，公開掛牌出售位于北京、上海杭州、椒江四處的閑置房產。

今年7月，據海正藥業公告顯示，其自2019年以來，出售了4家子公司股權、4套房產，分別實現成交金融31.4億元和3.1億元。

今年8月至9月，海正藥業分別將位于上海市徐匯區的廠房和位于杭州市富陽鹿山街道的辦公樓進行轉讓，轉讓價格分別為1515萬元和2.9億元。

截至上半年，海正藥業的資產負債率達57.44%，其中短期借款27.36億元。此次交易將可轉債規模提高到18.15億元，公司債務負擔將有所加重。

據收購方案，海正藥業將發行18.85億元定增，收購高瓴資本持有的瀚暉制藥股權，收購完成后，高瓴資本將持有海正藥業21.53%股權，成為第二大股東。

事實上，高瓴資本在醫藥領域布局動作頻頻。

今年2月份，高瓴資本以不超過23.11億元全額認購國內醫藥CDMO（合同研發生產組織）龍頭凱萊英定增，成為其持股5%以上的股東；3月份，華蘭生物引入戰略投資者，高瓴資本出資超12億元入局；5月份至6月份，掛牌上市的海吉亞、甘李藥業，高瓴資本也有所布局。

據《證券日報》報道，瀚暉制藥的高速發展離不開高瓴資本在戰略、銷售等方向的長期賦能，此次交易完成后，高瓴資本預計會延續到對海正藥業的賦能。

2019年，高瓴資本曾對瀚暉制藥進行架構大調整，團隊重組為腫瘤藥物、基礎藥物、抗生素等三大事業部。高瓴資本成為海正藥業第二大股東后，話語權將得到加強。

對此，海正藥業證券部相關負責人告知：“目前為高瓴資本保留了一個董事會席位，只是還未確定以何種方式入駐。”

醫藥是高瓴資本重點關注的領域之一，其成為海正藥業第二大股東后，能否幫海正藥業重現榮光，還需拭目以待。