2014年，雙創正熱鬧的時候，業內曾有一種說法“孵化器也來做VC了。”但如今，情勢一轉，VC開始做孵化了。

業內一個典型的轉身就是創新工場，大約10年前，以做科技孵化器起家的創新工場隨著基金體量的擴大，開始重點布局VC階段。當前，以Deep Tech VC為標簽的創新工場已經培養出了10家人工智能獨角獸，同時將基金布局覆蓋天使輪-AB輪-成長期在內的全周期全鏈條，有專門在天使輪專注硬科技創業的前沿科技基金和做“AI＋科學交叉”的人工智能工程院。近日，捷象靈越宣布完成天使輪及Pre-A輪融資，該項目是創新工場內部深度孵化的物流機器人項目。此前，創新工場孵化的人工智能企業服務公司創新奇智，自2018年獨立發展迅速，三年時間成為AI獨角獸，并在今年一月登陸港交所。

業內，VC做孵化的案例已經比比皆是。

日前，北極光的孵化項目禾川科技剛剛登陸科創板，招股說明書顯示，北極光創投持股比例為13.57%，按照發行價23.66元/股計算，公司市值約36億元。按照這一值計算，北極光在這一案上就能收回數億回報。

高收益，或許就是項目給投資人們最好的回報。

一級市場的投資就像摘書上的蘋果，那些樹枝低垂的好果子在過去20年幾乎被摘完了，而如今，老獵手們開始“種樹”。

“焦慮是做投資者的本分。”創瑞投資董事長唐浩夫表示，“如果投資者往前移動一圈，焦慮感會少一點，盡早地跟企業交流起來，而不是等到他今天要融資了。”

到產業里找、到大廠高P中找，到實驗室找

一般來說，VC尋求已經跨過死亡谷，很快就能高速增長的項目，要求團隊完整，CEO具備相當的操盤經驗，投資人通過董事會介入公司管理；孵化則歡迎瘋狂的想法，甚至還沒有研發產品都可能獲得種子投資，團隊可以是一兩個人，集中密集開發，投資人每周甚至每日與創業者碰撞加速產品的推出。

但在今天，VC開始擁抱早期，試圖在更早的階段，挖掘到未來可能成為獨角獸的項目。

原因，首先是價格。估值是這幾年VC的噩夢，消費最火熱的時候，某連鎖火鍋在融資時，首次融資估值就能拿到70億，二輪融資更高達200億。當年在線教育風生水起時，猿輔導從3月份的78億美元估值，飆升到10月份的155億美元。到了醫療行業融資熱時，前后兩輪融資翻倍，都算是正常現象。

只有在更早階段介入投資，才能收獲一個相對合理的價格。

除此之外，通過孵化、天使投資的長久陪伴，投資方與項目的鏈接感更重，近幾年，VC開始強調持股比例，一方面是出于回報考慮，另一方面也是一種存在感。“如果只是跟投，份額不大，而且跟項目方甚至說不上什么話，這種項目還投什么意思？”上海某一線機構合伙人表示，“我們還是要盡量提高持股比例，并拿到董事會席位。”

金沙江創投主管合伙人朱嘯虎在某論壇上笑言：“今天都是投資人求著創業者說，你拿我的錢吧。”

無論出于哪種考慮，VC向前看，已經是一種定論。不僅僅是VC，近幾年，中后期的PE也紛紛下場，試水早期。比如，老牌PE春華資本在2020年創立的春華創投、高瓴2020年成立高瓴創投、弘毅推出了弘毅創投等等。

除了投資階段更早、資金期限更長，VC們開始在找項目上下“苦工”，不僅到產業里找、到大廠高P中找，甚至在實驗室找。如今，更是找到一個idea做起了孵化。

做孵化，從被動到主動之路

業內，VC做孵化已經不是一兩天。向前追溯，一些備受冷落的項目“被孵化”也帶有一定的歷史因素。

早在十年前，“科技經濟兩張皮”的現象普遍存在，大量科研成果在發表論文后就被束之高閣。這一時期，如何將大學、研究院的科研成果進行轉化，就成為一種普遍的社會討論。

最早探索這個問題解決方案之一的就是中科創星，如今的“硬科技”一詞就是由其合伙人米磊所提出。“科研成果向現實生產力的轉移轉化，需要完善而發達的轉化鏈支持。然而，與創新鏈和產業鏈相比，我國對于轉化鏈的關注較晚，且重視程度相對不足，相應的各類要素建設滯后，因此導致轉化鏈支撐能力不足，科技成果轉化生態體系存在斷帶與鴻溝。”米磊對《融資中國》表示。

2013年，專注于硬科技投資孵化的平臺——中科創星成立，發起設立了國內首支專注于硬科技領域投資的天使基金，通過發掘和培養科技創業領軍人才，投資孵化具有成長潛力、擁有自主創新能力的初創期、早期科技型企業。

可以說，中科創星算是業內較早做硬科技產業孵化的投資機構之一，這也取決于資本的特性——這類出身于中科院體系的投資機構，天生帶有科技成果轉化的“使命”。

市場上的機會發現者也不少。

2014年，聯想系出發的君聯資本也開始通過聯合投資的方式孵化項目，2019年，君聯資本內部通過了“綠地投資計劃”，即與產業生態圈內的被投企業共同孵化新的投資機會，并于2020年下半年開始正式落單。這一年，紅杉設立了種子基金，官宣正式擁抱早期投資。此后，IDG資本也在孵化方面下重注，旗下創新投資研究院還聯合華大智造（MGI）、藍色彩虹生命科學加速器一起主辦了一個針對生命科學領域初創公司和創業團隊的加速營。

從被動到主動，孵化熱，徹底被點燃了。

孵化，挑戰投資人的人脈圈

提到孵化，更多人會聯想到孵化器。2016年，孵化器走入尾聲，深圳南山，一家孵化器舉辦活動。活動開場了，卻沒有幾個創業者來捧場，無奈只得以給盒飯等為條件請附近的工人來撐場面。

回顧過去的孵化模式，1.0時代的孵化器大多以“二房東”的身份存在，主要為創業者提供物理空間及交流平臺；2.0時代的孵化器則是通過市場機制、專業服務和資本途徑構建低成本、便利化、全要素、開放式的新型創業服務平臺，這一階段孵化器的自身角色更像“服務員”。

很顯然，當前的VC做孵化，更像是一種“陪伴創業”“精準幫扶”。但各家的打法都不盡相同。

以創新工場為例，2016年創新工場成立了AI工程院，自建內部技術專家團隊，建立即使全球VC界范圍內都非常罕見的“VC+AI”模式，并以此為方向做深度孵化，主要圍繞 Deep Tech （硬科技）做深度孵化和全面賦能。“我們內部叫‘塔尖孵化’”，創新工場執行董事兼前沿科技基金總經理任博冰告訴《融資中國》，“這方面我們有成熟的模式和頂尖的交叉學科團隊，在早期進行深度孵化和全面賦能。具體說，創新工場團隊有15位博士，能說科學家的語言并取得硬科技創業者的專業信任，既懂技也懂產業，通過‘研究、挖掘、交叉、落地’四步驟，幫助硬科技尤其是專精特新的創業者技術交叉，找到最適合的落地場景，進而把技術產品化、商業化。”

不同于在市場上篩選BP后再去做天使投資，創新工場會先圍繞Deep Tech 各個領域的前沿技術可能帶來拐點性機會和產品化落地機做預判。“2018年，我們看到AI機器人在物流自動化領域的機會，開始定義這個主題和方向，尋找這個領域的優秀創業者，跟他們深度溝通，通過技術賦能協助他們尋找孵化的具體產品和方向，捷象靈越就是來自我們工程院機器人實驗室的一個項目組。再舉個例，李開復博士帶領我們深度研判，人工智能領域最值得關注的下一個突破在于NLP自然語言技術及自監督模型的突破，于是我們延攬了可說是中國NLP領域第一人周明博士加入我們擔任首席科學家，塔尖孵化他創辦的下一代AI認知智能公司瀾舟科技”，任博冰說。

再如中科創星，中科院體系內的項目都是其孵化池。“我們大多數投資經理都有科研背景，這讓我們有機會在實驗室階段就識別出適合轉化的早期項目。如果遇到不適合商業化的技術，中科創星不但不會投資，還會建議想創業的科學家留在實驗室。”米磊介紹。

當然，還有一種，就是在產業中找機會。如今，孵化不僅是對行業前瞻性的判斷，更是對投資人人脈積累的挑戰。這也是近幾年，投資機構樂于招聘產業背景投資人的原因。這類投資人能挖掘到產業深處的項目，更能說科學家聽得懂的語言。

事實上，看到好的項目、或者好的點子，投資人想要投進去，不僅需要有人脈、有資金、更要說科學家聽得懂的語言。“我們有不少投資人與創業者有著校友情誼。因此科研出身的他們更容易與科研工作者建立互信關系，保持長期聯系。”米磊表示。

能說科學家的語言，這是很重要的一步。任博冰也表示，“作為Deep Tech VC的創新工場投資人，80%投資團隊是理工科學霸，我們能說科學家的語言，懂科技懂產業。”

穿越“死亡谷”

科技類項目的轉化和孵化，是一個復雜的系統工程，具有長期性、不確定性和高風險性等特點，科技成果轉化者要承擔技術成熟度、市場變化和資金回報等方方面面的風險。從一個專利或實驗室的成果，到批量定型生產，這中間的試驗階段存在超高死亡率。初創企業在經歷了技術轉化、產品上市后，才真正來到死亡率最高的階段。產品能否經過市場驗證，收獲好的市場反饋，直接決定企業存亡。

以光芯片為例。企業需要測試、封裝等專用設備，用于制造樣片給客戶試用。如果沒有，就無法判斷技術水平、產品質量。因此，一個初創光芯片企業在設備方面，至少要投入5000萬元以上。但如果檢測結果不理想，技術又無法優化迭代的話，這些設備就幾乎成了廢鐵。因為專用設備在市場上的需求量很少，不僅賣不出去，連銀行都不接受這樣的抵押物。

中科創星認為，打破死亡谷其一是“授之以漁”，通過開展培訓提高創始人的商業認知。其二是“授之以魚”，依靠中科創星的產業資源為企業提供產業鏈資源對接。

為了更好的服務式孵化，中科創星已組建了“整建制”的投后服務團隊，人員數量幾乎達到投資團隊的兩倍。基于硬科技企業的四個發展階段——初創期（產品驗證）、開拓期（商業化突破）、快速發展期（規模增長）、成熟期（第二增長曲線），形成了六大服務板塊——投行服務、品牌宣傳、創業培訓、政策咨詢、人才獵聘、產業發展，幫助企業解決發展過程中“找人、找錢、找客戶”等關鍵堵點，覆蓋企業從創立到IPO全周期。

“有的創業者是科學家的背景，有的可能是大企業里面一個好的產品的leader，但面臨在做新的產品過程中，如何將新技術交叉落地，如何管好現金流和帶好自己的團隊等挑戰，這個時候創新工場AI工程院團隊，以及業內頂尖的投后團隊會從技術、產品、市場、財務、法務、法務、HR等維度對項目進行全面賦能，一起幫助創業者跨過早期科技創業的‘死亡谷’，幫助公司從0到1再到100的快速成長。”任博冰介紹。

“我們除了錢還投入了大量的時間和資源，更像是公司的共同創始人。”北極光創投創始管理合伙人鄧鋒曾這樣介紹孵化式投資和財務型投資的不同。他強調，孵化式投資要求團隊與有經驗的企業家合作，在他們創業之初就投資，能夠在組建團隊、產品規劃等事情上一起頭腦風暴。

2014年，北極光投資禾川科技，成為公司首家機構投資人。北極光合伙人黃河介紹，除了提供資金的助力，在禾川一案上，北極光還在項目升級、對接資源等方面長期給予支持，為企業對接了卡諾普等合作方，促成產業鏈上下游企業合作。

“做孵化、從0-1的扶持企業成長，主動一同做戰略規劃、搭建團隊，補齊團隊短板。”黃河表示。

一直以來，走“孵化+投資”之路的創瑞投資，有三分之一的團隊成員都專注于成果轉化。具體操作中，創瑞與不少醫科大學共建官方成果轉化中心。“創瑞會進行轉化路徑分析，從多個方面分析項目的可行性。比如病種的市場規模和價值、業內已存的解決方案和市場競爭、項目的重復創新程度和原創性。”創瑞投資董事長唐浩夫直言。

如今，中國科技成果轉化率偏低，一方面，適合孵化、轉化的、投資的項目少，另一方面，即便進行轉化后，能實現商業化落地的更是鳳毛菱角。這意味著，VC想要做項目孵化，需要耗費的時間、精力更多。

投資人也在焦慮，“焦慮是做投資者的本分。”唐浩夫表示，“如果投資者往前移動一圈，焦慮感會少一點，盡早地跟企業交流起來，而不是等到他今天要融資了。”