“妙可藍多，妙可藍多，奶酪棒，奶酪棒……奶酪就選妙可藍多”，伴隨著演員孫儷親切而又熟悉的身影，席卷電梯間廣告位，成立后迅速成為中國奶酪行業第一的妙可藍多（600882.SH），在改換門庭，“嫁”給蒙牛后，業績卻走上了下坡路。

2018年-2021年，妙可藍多營收從12.26億元增至44.78億元，年均復合增速54%，歸母凈利潤從0.11億元增至1.54億元，年均復合增速141%；公司一度成為《2021胡潤中國食品行業百強榜》中，唯一上榜的奶酪品牌。同樣也是2021年，蒙牛斥資30億元，從妙可藍多第二大股東升級為控股股東；而到了2022年，妙可藍多就出現營收增速驟降，凈利潤下滑；2023年，公司營收繼續下降，凈利潤腰斬。此前的增長神話，已經不復存在。

值此之際，妙可藍多迎來重大整合。6月12日，公司擬以4.48億元現金收購蒙牛（2319.HK）旗下蒙牛奶酪100%股權。經過這次整合，蒙牛將旗下奶酪業務全權交給了妙可藍多。

資本市場并未因此掀起太大波瀾。6月13日至今，妙可藍多累計跌1.6%；不過如果再往前追溯，公司自2021年5月股價高點至今跌幅已超80%，累計市值蒸發超360億元，目前市值僅剩69億元。

這起“內部整合式并購”，能讓妙可藍多觸底反彈嗎？

臨期兌現同業競爭承諾

促成這次交易的最直接原因，就是三年前蒙牛成為妙可藍多控股股東時的承諾。

當時蒙牛表示，會以妙可藍多作為旗下奶酪業務的運營平臺，并在交易完成之日起2年內，將蒙牛及其控制企業包括奶酪及相關原材料貿易在內的奶酪業務注入妙可藍多。同時，妙可藍多也會在3年內通過資產處置等方式退出液態奶業務。

這背后其實是交易雙方對自己原有主業的取舍。

妙可藍多前身是吉林液奶龍頭廣澤乳業，受地方乳企競爭激烈及創始人柴琇自身想法影響，才轉型奶酪賽道，后因“洗腦營銷”出圈；而蒙牛作為乳業巨頭，在入主妙可藍多前針對奶酪也有布局，2019年還曾聯合歐洲乳業巨頭愛氏晨曦（Arla Foods）推出奶酪產品。

2020年，液態奶還能為妙可藍多貢獻14.52%的收入；同年，據西部證券研報，愛氏晨曦奶酪市場份額為1.8%。

而在合作后，蒙牛顯然是想將妙可藍多打造成旗下奶酪業務上市平臺。于是雙方才做了同業競爭承諾，蒙牛不再做奶酪，妙可藍多不再做液奶。

但事情進展過程中也遇到過一些阻力。2023年7月8日，蒙牛2年承諾即將到期之際，公司表示因部分奶酪資產之前存在境外股東，股權剛剛完成境外交割，內部重組及團隊整合仍未完成，尚未達到注入上市公司條件，故申請延期一年。

如今延期時限將至，妙可藍多收購蒙牛奶酪，可謂順理成章。

此外，乳業專家宋亮認為，現在蒙牛內部的框架調整也到了關鍵時刻，不僅僅是奶酪，奶粉等業務也是一樣。

蒙牛曾于2013年入主明星奶粉品牌雅士利，并花5年時間將旗下奶粉業務整合進“雅士利國際”，后又收購澳大利亞嬰幼兒配方奶粉貝拉米，自此在奶粉板塊形成了雅士利+貝拉米的布局。

但雅士利如今正逐漸淡出人們的視野。目前正值618年中大促，可在天貓、京東等電商平臺上，卻難以找到雅士利奶粉的蹤跡；以“雅士利乳業（馬鞍山）銷售有限公司”為主體注冊的天貓旗艦店，如今也改名為“蒙牛母嬰旗艦店”；雅士利的官方微博，更是許久未更新，甚至顯示“該企業資質未經過年審”。

來源：微博

值得一提的是，無論整合雅士利、收購貝拉米還是收購妙可藍多，都是在蒙牛前總裁盧敏放任期內發生的動作。而今年3月，蒙牛卻宣布盧敏放卸任，由原高級副總裁、常溫事業部負責人高飛接任。

在宋亮看來，內部調整能夠大幅壓縮內控成本，提高整個品類板塊的運營效率。這兩年整個乳業都面臨瓶頸期，對一個千億企業來說，要想有更好的發展，需要在多方面破局。

“現金牛”還是“盈利包袱”？

不過，此時收購蒙牛奶酪的效果如何，還有待妙可藍多未來進一步展現。

單純從業績上來看，2023年、2024年一季度，蒙牛奶酪分別實現營收12.74億元、2.11億元，而妙可藍多2023年的收入為40.49億元。并表后，蒙牛奶酪在收入端確實能給妙可藍多帶來較大的增益。

但同時，兩個報告期內，蒙牛奶酪合計歸母凈虧損超630萬元。對于近兩年利潤呈下行趨勢的妙可藍多來說，又會帶來不小壓力。

事實上，宋亮認為，過去兩年妙可藍多的經營狀況，再加入蒙牛奶酪必然會加劇利潤下滑幅度。反而是今年從一季報來看，妙可藍多歸母凈利潤有所回暖，同比增長70.63%，此時再并入蒙牛奶酪，還可以減輕虧損帶來的負面影響。

在此基礎上，宋亮表示，并購之后，蒙牛的品牌渠道、供應鏈體系可以對妙可藍多進行全方位的支持，發揮協同效應。特別是供應鏈體系，可以很大程度上幫助妙可藍多降低其原料成本。

此前，蒙牛雖然也是控股妙可藍多，但總是多一道坎。現在，外界找蒙牛奶酪，就是找妙可藍多，而且現在蒙牛的一些電商、新零售渠道，也可以與妙可藍多完全打通，實現共享，比以前方便許多。

而對于蒙牛來說，這一步則是幾年前多元化擴張戰略的延續。盧敏放擔任總裁時期，蒙牛展現出對上下游產業鏈公司濃厚的興趣，先后戰略投資了現代牧業、圣牧等牧業公司，并斥巨資將貝拉米、妙可藍多、以及東南亞冰淇淋巨頭艾雪收入囊中。

這些并購幫助蒙牛在多個熱門賽道實現占位的同時，也給公司業績帶來了更大想象空間，讓市場對盧敏放喊出的“雙千億”目標——2020年蒙牛市值和銷售額均達到千億有了期待。

但期望越高，失望也越大。以妙可藍多為例，2020年-2022年，蒙牛先后通過受讓股份、參與定增的形式，分別以14元/股、29.71元/股和30.92元/股的價格增持妙可藍多2046.8萬股、1.01億股和2580.9萬股，而妙可藍多截至6月18日股價僅為13.54元/股，如此算來蒙牛這筆投資已浮虧超20億元。若是將期間蒙牛在二級市場買入妙可藍多股份的資金也計算在內，只會虧得更多。

即便如此，蒙牛這筆買賣還是得接著往下做。多個券商研報中，都將奶酪歸為最具成長性的乳制品，依據便是我國奶酪滲透率、市場占比與發達國家相比還有很大差距，而全球乳品行業發展歷程顯示，“奶粉-液態奶-奶酪”是客觀消費發展規律。

橫豎都要做，蒙牛不如把有限的資源集中起來，繼續擴大妙可藍多在市場中的先發優勢。凱度數據顯示，2023年中國奶酪品牌銷售額中，妙可藍多奶酪市占率超35%，奶酪棒市占率超40%，位列行業第一。

柴琇家族讓位，妙可藍多易主

蒙牛能得到入主妙可藍多的機會，也與妙可藍多創始人柴琇家族在資本市場的經歷有關。

柴琇借地產起家，2013年曾在港股“買殼”，并將廣澤地產注入其中，這只“殼”便是如今的華音國際控股（0989.HK），現在在柴琇女兒崔薪瞳名下。

在和丈夫崔民東擴大商業版圖的過程中，柴琇還創立了廣澤乳業。2006年，廣澤乳業的產量已占到吉林省當地乳品企業總和的90%以上。2015年，柴琇如法炮制，又盯上了A股的華聯礦業，并再次借殼上市成功，成就了如今的妙可藍多。

自入主二級市場后，柴琇家族與曾經獨樹一幟的資本派系“先鋒系”多有往來；2017年，崔薪瞳甚至直接參與到“先鋒系”財團的股權收購中。然而隨著“先鋒系”倒臺，柴琇家族的資金鏈也逐漸呈現出緊張的狀態。2019年，柴琇從妙可藍多先后拆借約2.4億元給家族企業或合作方，后續雖然歸還，但還是造成違規占用上市公司資金；同年，柴琇丈夫崔民東被起訴，柴琇所持上市公司股份被凍結；崔薪瞳也因未及時還清借款被“先鋒系”關聯公司起訴……

蒙牛正是在此時傳出了與妙可藍多聯姻的消息。在長達一年多的時間里，柴琇有過掙扎，妙可藍多曾“反悔”與蒙牛簽署的定增募資方案，并改為向柴琇定增。但最后，柴琇還是選擇了放手。

2021年，蒙牛正式從柴琇手中接過妙可藍多控制權。即便如此，當年柴琇仍以45億元財富登上胡潤百富榜，成為名副其實的“東北女富豪”。

至今柴琇還是妙可藍多的第二大股東，持有上市公司14.81%股份，并且任職副董事長。

2億“兒童”養不肥奶酪巨頭？

但“國內乳制品行業老二”蒙牛的接手，并不意味著妙可藍多以后的路會一帆風順。目前，妙可藍多還正處于業績下滑的爭議中。

公司2023年營收、凈利雙降，一度引來了監管部門的問詢。上交所問及，為何2023年公司分季度業績波動較大且與往年相比差異較大？

對此，妙可藍多解釋稱，最主要的原因是奶酪產品銷售下降，此外還受到進口原材料市場行情波動以及為調整庫存效期而消化高成本庫存等影響。

進一步而言，妙可藍多稱與消費復蘇不及預期，終端消費者更加謹慎，同時國內人口出生率下降，而公司奶酪棒主要消費人群是兒童有關。

事實上，妙可藍多能有今天的市場地位，正是源于其對兒童奶酪棒細分市場的開拓。

第七次人口普查顯示，我國0-14歲人口數達2.53億。在妙可藍多之前，百吉福雖然是兒童奶酪的代表品牌，但卻沒能在消費者認知中牢牢占據奶酪的位置，也忽視了電梯媒體和社交媒體的崛起，這才讓妙可藍多實現后發制人，成功將自己和兒童奶酪劃上了等號。

但當銷售體量增長到一定程度，妙可藍多再想靠“兒童奶酪棒”打天下，就遇到了明顯的天花板。

宋亮表示，妙可藍多業績下滑，更多是因為其是一個零食產品，而非必須消費品。特別是作為零食產品，毛利又高，進入門檻又低，吸引眾多企業和資本入局，導致供給增長量遠大于需求消費增長，還有很多替代品出現，市場就進一步萎縮。很多孩子，慢慢就不吃奶酪了。

在此背景下，妙可藍多肉眼可見的兩條路，是在守住此前零食賽道的基礎上進行創新，以及開發更多的使用場景。

目前，公司已經發力拓展家庭餐桌和餐飲工業兩方面。

餐飲工業主要是向薩莉亞、鮑師傅、樂樂茶、Coco等西式快餐和茶飲咖啡連鎖企業提供馬蘇里拉奶酪、奶酪片、稀奶油等產品；家庭餐桌方面，妙可藍多則是主抓早餐和烘焙，嘗試將奶酪片搬上日常家庭的早餐桌。

但這些方面也都有各自需要面臨的挑戰。餐飲工業的毛利率是三大場景中最低的，且還在逐年下降，2023年僅有12.27%，足以見得原材料廠商的內卷程度；家庭餐桌雖然毛利率居中，但收入一直撐不起來，2023年較之前在總營收中的占比還略有下降。

來源：妙可藍多公告

而且針對這兩個新場景，再去復制此前宣傳兒童奶酪棒時的營銷手段，顯然也難以起到相同的效果。

在此背景下，5月接替盧敏放，成為妙可藍多新董事長的陳易一能拿出怎樣的對策？公開資料顯示，陳易一早期曾服務于雀巢、美國國際紙業、瑞典利樂集團等跨國企業；2009年加入華潤；還曾于2019年-2022年擔任水牛奶龍頭皇氏集團（002329.SZ）總裁一職。

同月，妙可藍多宣布王一博為代言人，并推出花酪棒、鱈魚奶酪、手撕奶酪等一系列新品，劍指女性消費賽道。

當然，現在兒童奶酪棒依然是妙可藍多的基本盤，公司開拓新場景、新賽道的同時，也需要守住這塊來之不易的蛋糕。