嗅覺經濟，熱潮涌動。

當穿香成為時尚，嗅覺經濟在當代社會“含金量”日益提升。今年以來，圣羅蘭自由之水、愛馬仕大地、香奈兒蔚藍等經典款香水以及法頌、冰希黎、未知氣味、調香室等國貨新秀銷量增長均增速居前。

據【凱度】2024香水香氛趨勢白皮書數據顯示，未來5年，香氛市場規模預計將以每年20%的速度持續增長。在小紅書，香水大盤熱度持續上升，23年站內搜索量增長23%。

在充滿機遇的市場下，香水品牌乘上東風扶搖直上。7月18日，中港澳三地綜合市場最大香水品牌管理公司——穎通控股有限公司（以下簡稱：穎通控股）正式向香港聯合交易所遞交了主板上市申請，法國巴黎銀行和中信證券擔任聯席保薦人。

如果穎通成功上市，將成為“中國香水第一股”，不過，在上市沖刺背后，穎通控股隱憂并不少。

產品滯銷，線上渠道業績滑坡、線下門店數持續收縮

表面來看，近年來，穎通控股的營收和凈利潤均保持增長態勢。

2021-2023年其營業收入分別為16.75億元、16.99億元、18.64億元，同期凈利潤分別為1.71億元、1.73億元、2.06億元。

不過，雖然整體業績向好，但2023年，其三大線上渠道的總銷售額較2021年卻減少了超1.25億元，下滑幅度15.72%。

具體來看，直銷渠道中，報告期內其線上零售商的收入占比分別為22.2%、21%、17.6%，收入分別為3.72億元、3.56億元、3.28億元，已連續兩年下滑。

分銷渠道中，各期收入占比分別為15.3%、15%、11.6%，收入分別為2.56億元、2.55億元、2.16億元，也呈現下滑趨勢。

線上銷售乏力，而線下來看，雖然其分銷的線下渠道收入呈現上漲態勢，但是，自營門店卻持續收縮。

2021年至2023年，穎通控股線下門店數量分別為102家、92家、87家，呈現連續下滑趨勢。其中，2021年及2022年，穎通控股分別關閉了4%、23%的自營線下門店。

線上銷售不佳、線下門店收縮，穎通是否存在產品滯銷的境況？

招股書中，穎通控股稱對少數大客戶設有特殊的產品退貨政策，允許其根據協定的條款及條件退回滯銷產品。

報告期內，穎通控股存貨的賬面值分別為417.8百萬元、357.6百萬元、390.3百萬元，而大客戶因滯銷退回的產品總值分別為470萬元、690萬元及590萬元，三年合計退回1750萬元，其中，近兩年，因滯銷退回的商品總額較2021年有所增加。

與此同時，由于穎通無法準確追蹤零售商及分銷商的存貨水平，當推出新產品時，由于該等產品的市場接受度不確定，也面臨較高的存貨過剩或過時風險。

對于存貨管理風險，穎通在招股書中表示，市場對所售產品的需求意外下降，可能導致存貨過剩或過時，公司可能被迫提供折扣或進行促銷活動以處置滯銷存貨，進而可能對經營業績造成重大不利影響。

自營產品收入占比不到1%，品牌授權終止風險難消

作為一個品牌管理商，目前穎通控股管理的品牌總數為63個，品類橫跨香水、護膚、彩妝、眼鏡等等，而香水業務是其核心業務，2023年營收占比超過80%，可以看到，香水成為支撐穎通經營增長的架海金梁。

不過，細看招股書，作為穎通核心的香水業務，毛利率卻呈現逐年下滑趨勢。2022-2024年，穎通控股香水毛利率分別為49.5%、49.1%、48.5%。

深究其下滑背后的原因，代理品牌授權終止風險不可不察。

2022年12月穎通控股與某家奢侈品品牌授權商簽訂的協議到期，品牌商決定自行經營，而截止2023年3月，該品牌為公司貢獻的收入占到總收入的25%。

近年來，上游保障供應的奢侈品牌們紛紛開始取消代運營改為自營。法國奢侈品古馳母公司開云集團去年宣布創立美妝部門，梵克雅寶的母公司歷峰集團也在去年組建了高級香水與美妝部門。

在招股書中，穎通明確表示，盡管公司已與主要品牌授權商維持友好互利的關系，但無法保證日后將能夠與他們維持業務關系。倘他們任何一方決定終止與公司的業務關系，公司的業務運營、財務業績及競爭力將受到重大不利影響。

由此也可以看出，穎通控股依賴代理分銷的商業模式本身究存在不小的風險，尋找第二曲線避險的緊迫性也躍然紙上。

值得一提的是，穎通此次上市募集資金的原因，也正是進一步發展自有品牌，以及收購或投資外部品牌，加速數字化轉型等等。

事實上，早在1999年起就開始運營自有品牌，但是如今25年過去了，其自有品牌依然難撐場面。

據招股書顯示，目前穎通控股Santa Monica自有品牌主要經營香水以及眼鏡業務。截至2022年、2023年及2024年3月31日止年度，Santa Monica產品產生的收入分別約為1.0百萬元、5.3百萬元及17.0百萬元，分別占該等年度收入的0.1%、 0.3%及0.9%。

自營品牌占比不到1%，搬運外資香水品牌已形成依賴，穎通如何靠自有品牌破局打造第二增長曲線？25年難有起色的自營品牌，依賴上市會為其未來增色添彩，又會有多少可能性呢？

IPO前大額分紅，實控人夫婦100%控股

除商業模式風險之外，穎通股權結構以及突擊大額分紅的行為也備受關注。

從股權結構看，穎通控股股權高度集中。截至目前，穎通控股創始人劉鉅榮夫婦分別間接持股90%和10%。如果公司法人治理結構不夠健全，運作不夠規范，信息披露不及時，則很可能產生損害公司和中小股東利益的風險。

此外，據招股書顯示，穎通控股在上市前夕進行了突擊大額分紅。2022-2024年，穎通控股向控股股東劉鉅榮夫婦分紅1.28億元、1.89億元和3.14億元，累計分紅達到6.31億，而同期穎通控股的凈利潤總和僅5.5億。

公司一邊急于上市募資，一邊卻為何進行大額分紅，派息規模和力度遠超以往？是否有上市前夕巨額套現的嫌疑？其大額分紅的合理性和必要性都引人質疑。

值得一提的是，IPO前夕大額現金分紅一直是監管層關注的重點。在今年的3月15日中國證監會發新政明確表示，將嚴密關注上市企業是否存在上市前突擊“清倉式”分紅等情形。

據《證券日報》報道，有多家公司因存在“清倉式”分紅情況受到監管關注并撤回上市申請。為了規范市場，監管在嚴防嚴查的同時，已提出實行“負面清單式管理”辦法。

END

作為“香水霸主”，穎通控股存在一定實力，但從發展角度看來同樣掣肘多多。穎通業績增長乏力、內控不佳也為日后埋下隱患；品牌授權終止風險不小，自有品牌破局不易；突擊大額分紅，實控人100%占股行為，也可能傷及股民利益；

在IPO節奏放緩的背景下，想要得到二級市場的認可，穎通控股需要更多的表現自證實力，才能帶來充實的發展信心，否則，就算勉強上市，再華麗的包裝也將原形畢露。