1

二季度營收首破百億

一份遠超市場預期的半年報財報，再次讓藥明康德站到了二級市場的聚光燈之下。

前不久，藥明康德發布了2025年上半年財報。數據顯示，2025年上半年，公司實現營收207.99億元，同比增長20.64%，實現歸母凈利潤85.61億元，同比增長101.92%。剔除因出售聯營企業部分股票的投資收益（約36.7億元）后，藥明康德上半年扣非凈利潤約為55.82億元，同比增長26.5%；在non-IFRS口徑下，公司歸母凈利潤約為63.15億元，同比增長44.4%。

對于上半年凈利潤的大幅增長，藥明康德在財報中表示，主要系公司持續聚焦及加強CRDMO業務模式，營業收入持續增長，同時持續優化生產工藝和經營效率，以及臨床后期和商業化大項目增長帶來的產能效率不斷提升，提高了整體的盈利能力。同時，公司出售持有的聯營企業WuXi XDC Cayman Inc.部分股票的收益，進一步提升了公司的利潤。

財報公布次日，藥明康德股價大漲7.72%，報收于98.69元/股，總市值突破2800億元，相比2024年低點幾乎翻了兩倍，同時也帶動了A股創新藥板塊、CRO概念股的強勢上漲，昭衍新藥、康龍化成、泰格醫藥等個股均取得了不錯的漲幅。

從營收構成上看，藥明康德主營業務共分為化學業務、測試業務、生物學業務以及其他業務等四大板塊。其中，化學業務又分為小分子藥物發現（“R”，Research）業務、小分子工藝研發和生產（“D”和“M”，Development and Manufacturing）和TIDES業務（寡核苷酸和多肽）三部分，為公司最為重要的營收及利潤來源。2025年上半年，藥明康德化學業務實現收入163.01億元，同比增長33.5%；測試業務實現收入26.89億元，同比下滑1.2%；生物學業務實現收入12.52億元，同比增長7.1%。

單看第二季度，藥明康德實現營業收入111.4億元，同比增長20.4%，這也是公司營收首次在第二季度突破百億大關。凈利潤方面，二季度藥明康德實現non-IFRS口徑下歸母凈利潤約63.15億元，同比增長44.4%，扣非凈利潤為32.5億元，同比增長36.7%，凈利潤增速較第一季度（14.50%）明顯提升。

毛利率的大幅改善成為藥明康德利潤端表現更優的一個重要原因。2024年上半年，藥明康德實現銷售毛利率44.45%，較去年同期上升5.1個百分點，主要得益于生產工藝持續優化以及臨床后期和商業化項目增長帶來的產能效率不斷提升。其中，第二季度藥明康德實現毛利率46.35%，創出自公司上市以來最高水平。

從在手訂單來看，藥明康德業績增長的勢頭有望進一步持續。截至2025年6月末，藥明康德持續經營業務在手訂單共566.9億元，同比增長37.2%。對此，藥明康德董事長兼首席執行官李革表示：“基于這一強勁增長勢頭和持續高效的執行力，公司上調2025年全年收入目標至425億元至435億元，其中持續經營業務預計將實現13%至17%雙位數增長，同時相應提升自由現金流目標至50億元至60億元。

在2024年年報中，藥明康德預計公司2025年持續經營業務收入重回雙位數增長，同比增長10%至15%，公司整體收入將達到415億元至430億元。顯然，相比2024年年報指引，李革所給出的最新業績指引要更為積極。由此計算，藥明康德下半年營收預計將在220億元上下，單季度實現百億級營收將成為常態。

2

“減肥神藥”助力業績回暖

藥明康德成立于2000年，由美國哥倫比亞大學有機化學博士李革所創立，屬于最早一批成立的本土CRO企業。自成立以來，藥明康德公司以藥物發現業務為起點，縱向一體化布局小分子CDMO業務，為客戶提供中間體、原料藥及制劑的定制化產品服務。在鞏固主業的同時，藥明康德將業務延伸至分析測試、生物學服務、臨床CRO及SMO業務，并前瞻性布局細胞與基因療法（CGT）等新興業務板塊，打造CGT研發、測試和生產一體化技術平臺。

憑借著創新藥制度紅利、產業鏈一體化優勢以及本土化成本優勢，藥明康德發展極其迅速。2015年-2023年，藥明康德主營業務收入由48.83億元增長至403.41億元，凈利潤由3.49億元增長至96.07億元，八年內營收增幅超過7倍，凈利潤增幅更是超過27倍。2022年7月，藥明康德股價攀升至172.49元的歷史新高，總市值突破5000億元，力壓恒瑞醫藥成為A股市值最大的醫藥企業。

2023年上半年來，CXO行業競爭不斷加劇，多家上市公司新簽訂單金額出現明顯下滑。進入到2024年，在美國《生物安全法案》、中美貿易摩擦、美國處方藥降價等一系列利空的沖擊下，CXO板塊業績出現大幅滑坡。年報數據顯示，2024年全年，藥明康德實現營業收入392.41億元，同比下降2.73%；歸屬凈利潤約94.5億元，同比下降1.63%，這也是公司自2015年A股上市以來首次出現營收、凈利潤雙雙下滑的情形。

不過，隨著多肽類藥物、ADC、核藥等新賽道的快速崛起，CXO行業訂單量逐漸恢復了增長。年報數據顯示，截至2024年年末，藥明康德持續經營業務在手訂單達到493.1億元，同比增長47.0%。2024年全年，藥明康德TIDES業務（寡核苷酸和多肽）共實現銷售收入58億元，同比增長70.1%。截至2024年年末，藥明康德TIDES在手訂單同比增長103.9%。

TIDES業務是指藥明康德專注于寡核苷酸（Oligonucleotide）和多肽（Peptide）兩大新分子類型的CRDMO服務，同時涵蓋相關化學偶聯物。近年來，以“減肥神藥”司美格魯肽為代表的GLP-1類藥物持續爆火，推動了對多肽藥物原料藥及CRO的需求。數據顯示，2024年，諾和諾德的GLP-1藥物司美格魯肽銷售額逼近300億美元，禮來的替爾泊肽在2024年的銷售額超過百億美元。

資料顯示，自2018年以來，藥明康德就開始戰略布局TIDES業務，目前已經成為全球多肽類藥物的主要服務商之一，同時也是禮來替爾泊肽的原料的重要供應商。截至2024年年末，藥明康德公司平臺上GLP-1項目管線超過20個，占整個市場份額的20%以上。

半年報數據顯示，2025年上半年，藥明康德的寡核苷酸和多肽業務收入50.3億元，同比增長141.6%，已經接近該業務2024年全年的58億元收入。截至2025年6月末，公司TIDES在手訂單同比增長48.8%。藥明康德在財報中同時披露，公司目前仍在持續推進泰興多肽產能建設，預計2025年底多肽固相合成反應釜總體積將提升至超10萬升，成為承接GLP-1訂單的核心基礎。

3

《生物安全法案》陰影未散

從市場份額來看，目前全球多肽/寡核苷酸藥物市場主要集中在歐美地區，諾和諾德、禮來等頭部企業長期占據市場主導地位，這也導致藥明康德對境外市場尤其是美國市場愈發依賴。半年報顯示，2025年上半年，藥明康德來自美國客戶的銷售收入為140.30億元，同比增長38.40%，美國客戶收入占比達69.00%；來自歐洲客戶的銷售收入為23.30億元，同比增長9.20%；來自中國客戶的銷售收入為31.50億元，同比增長-5.20%；來自其他地區客戶收入為9.00億元，同比增長7.60%。

2024年1月25日，美國參眾兩院以“保護基因數據和國家安全”為由，分別提出針對華大集團、藥明康德等中國生物技術公司的“生物安全法案”。據悉，該法案以“國家安全”為由，限制美國聯邦機構與外國生物技術公司展開業務往來。消息公布次日，藥明康德及藥明系上市公司股價出現大幅跳水。

2024年9月9日，美國眾議院宣布以306票對81票通過了《生物安全法案》（H.R.8333號法案），該法案限制美國聯邦機構與外國生物技術公司展開業務往來，但允許中國CDMO企業執行現有合同并接收新訂單至2032年。

在全球創新藥市場中，美國占據著61%的市場份額，這也導致藥明康德等國內CXO企業自誕生以來就與美國生物科技公司深度捆綁。2022年-2024年，藥明康德來自美國客戶的銷售占比分別為66%、65%和64%，在國產CXO上市公司中對美國的依賴度最高。隨著《生物安全法案》立法進程的不斷推進，藥明康德股價持續走低。2024年7月9日，藥明康德股價最低跌至35.01億元，總市值一度跌至1000億元附近，較歷史高點縮水近4000億元。

戲劇性的是，根據美國國會2025財年國防授權法案（NDAA）最終協議文本，生物安全法案未被列入其中。藥明康德也在2024年年報中表示，美國第118屆國會已于2025年初屆滿結束，期間沒有通過《生物安全法案》相關提案。截至目前，美國第119屆國會尚未有任何重啟該法案立法流程的提議。

有分析認為，《生物安全法案》立法之所以未能成功，根本原因在于美國生物醫藥產業界的反對聲音太大，一眾美國醫藥巨頭根本無法承受立刻切斷與中國CXO服務提供商的聯系所帶來的傷害，這也在一定程度上反應出藥明康德等中國CXO公司在全球創新藥鏈條上的不可替代性。但也有外國媒體報道，美國立法者正在積極考慮對《生物安全法案》進行修訂，未來大概率還會卷土重來。

另一方面，在CDE（藥品審評中心）新政的沖擊下，近幾年國內小分子me-too藥物立項數量不斷減少，國內CXO市場競爭愈發激烈。自2022年以來，藥明康德國內市場營收規模就處于逐年萎縮的態勢。從2025年上半年年報數據來看，藥明康德國內業務仍沒有擺脫負增長的困境。短期來看，藥明康德似乎還找不到有效對地緣政治風險的有效辦法。

不難看出，美國《生物安全法案》立法進程的受阻只是讓藥明康德的地緣政治危機暫時得以解除，潛在風險仍不容小覷。考慮到公司近七成收入來自美國市場這一現狀，美國《生物安全法案》及其背后更加深層的地緣政治風險仍將是懸在藥明康德頭上的達摩克利斯之劍，這也注定了藥明康德在重返巔峰的路上仍將面臨到許多的暗礁與險灘。