連收幾個漲停板后，斯達半導股價上演“高臺跳水”。

2024年9月24日-10月9日，隨著超預期政策頒布，斯達半導股價極速攀升，累計漲幅高達49.84%。不過10月10日后，斯達半導的股價就“跌跌不休”，截至發稿前，報收91.93元/股，跌回國慶前水平。

圖源：百度股市通

事實上，將時間拉長來看，不止近期，2022年9月以來，斯達半導的股價一直保持下跌態勢，三年時間累計跌幅約為80%。

不可否認的是，“瘋?！毙星楹?，股市回調十分正常，但斯達半導股價再次回歸此前的下跌軌道，還是在一定程度上反映出投資者存在強烈的不安全感。

此前幾年，乘著中國新能源產業飛速發展的東風，斯達半導業績持續攀升，股價也穩步上行。然而，2024年上半年以來，因下游市場趨勢生變，斯達半導營收、凈利潤雙降，極大地削弱了投資者的信心。

由此來看，國慶前斯達半導股價暴漲，很大程度上其實脫離了公司的基本面，僅僅得益于宏觀政策利好。

01

光伏產業內卷，斯達半導成“受害者”

作為一家已在IGBT領域深耕近二十年的企業，斯達半導在中國市場具備一定先發優勢。2015年以來，隨著IGBT國產化逐漸加深，斯達半導的業績飛速攀升。

財報顯示，2021年-2023年，斯達半導營收分別為17.07億元、27.05億元、36.63億元，后兩年分別同比增長58.47%、35.42%；歸母凈利潤分別為3.98億元、8.18億元、9.11億元，后兩年分別同比增長105.53%、11.37%，增速均超雙位數。

斯達半導有新能源、工業控制和電源、變頻白色家電及其他三大業務，其中新能源是重要的營收支柱。2023年，斯達半導來自新能源行業的營收21.56億元，同比增長48.09%，營收占比高達58.86%。顯而易見，昂揚向上的新能源業務是斯達半導業績飛速攀升的重要推手。

圖源：斯達半導官網

斯達半導高度依賴新能源業務并非偶然。近年來，隨著碳達峰、碳中和成為大勢所趨，中國光伏、新能源汽車等新能源產業蓬勃發展，相關零部件需求井噴。斯達半導專精的IGBT模塊是光伏、新能源汽車產業的核心零部件。隨著相關產業紅利飛速釋放，斯達半導的業績自然會隨之增長。

不過遺憾的是，2024年以來，隨著諸多企業瘋狂堆砌產能，下游需求徘徊不前，中國光伏、新能源汽車等產業出現了供大于求的現象。為盡快出貨，諸多企業挑起價格戰。

圖源：InfoLink

比如，InfoLink數據顯示，2024年9月底，單晶PERC（182mm）成交價格區間為0.26-0.285元/W，較年初下跌22.2%；PERC（210mm）成交價格區間為0.28-0.29元/W，較年初下跌23%；TOPCon電池成交價格區間為0.26-0.28元/W，較年初下跌 42.6%。

在此背景下，不止一眾光伏企業的業績紛紛驟降，以斯達半導為代表的上游供應鏈企業也難以獨善其身。

財報顯示，2024年上半年，斯達半導新能源業務營收7.94億元，同比暴跌19.99%。斯達半導在財報中解釋稱，主要系“光伏行業單管產品營收同比減少1.79億元?！?

盡管2024年上半年，斯達半導的工業控制自動化業務、白色變頻家電業務、新能源汽車業務表現相對較為亮眼，營收同比增速分別為0.38%、44.14%以及33.25%，但這些業務營收基數太小，很難平衡光伏業務滑坡帶來的下行壓力，提振斯達半導的業績。

2024年上半年，斯達半導營收15.33億元，同比下降9.17%；歸母凈利潤2.75億元，同比下降36.10%，營收、凈利潤雙降。值得注意的是，這是斯達半導自上市以來首次出現營收下滑的問題。

顯而易見，2024年上半年業績下滑，揭示出斯達半導存在營收結構單一，進而導致抗風險能力不足的問題。

所謂成也蕭何，敗也蕭何。過去幾年，過于依賴光伏業務，確實極大地推動斯達半導業績增長，但光伏產業哀鴻遍野，也將斯達半導拖入負增長泥潭?？梢哉f，斯達半導業績暴跌，有很強的必然性。

02

IGBT行業競爭加劇，斯達半導“以價換量”

前文提到，在中國IGBT市場，斯達半導具備一定先發優勢。這是斯達半導可以第一時間搶占中國新能源產業發展紅利的首要原因。

不過近年來，隨著中國產業鏈技術逐步成熟，諸多企業都實現了IGBT國產化，并加大IGBT相關產能。比如，近期，平偉實業、長晶科技、房芯科技等五家企業總投資超71億元的IGBT相關項目正加速擴產。

圖源：觀知海內信息網

整體而言，隨著越來越多本土企業加大IGBT相關產能，中國IGBT自給率正顯著抬升。觀知海內研報顯示，2023年中國IGBT自給率達32.9%，相較2017年的12.3%上漲20.6個百分點。

盡管自給率增長，意味著中國IGBT產業正蓬勃發展，但越來越多的企業推出IGBT產品，也決定了斯達半導面臨的競爭壓力越來越大。

在此背景下，IGBT下游的新能源汽車、光伏等產業身陷產能過剩危機，還會進一步加大IGBT相關企業的經營壓力。

圖源：斯達半導2023年財報

財報顯示，2023年，斯達半導IGBT模塊生產量為1373萬只，同比增長49.23%，銷售量為1274萬只，同比增長29.94%。因生產量增速顯著高于銷售量增速，斯達半導IGBT模塊的庫存量為129萬只，同比激增230.84%。

時間來到2024年，斯達半導依然面臨產品滯銷的挑戰。2024年上半年，斯達半導存貨周轉天數為223.02天，相較2023年底的154.31天上漲44.53%。

產品動銷不暢，直接導致斯達半導的利潤空間收窄。財報顯示，2024年上半年，斯達半導的毛利率為31.52%，同比下跌4.66個百分點。財報中，談及為何毛利率大幅下探，斯達半導無奈地表示，主要系“行業競爭激烈，部分產品價格降幅較大”。

事實上，這也解釋了為什么2024年上半年斯達半導的歸母凈利潤跌幅顯著高于營收跌幅。因為為了去庫存，斯達半導不得不降價求生。此舉雖然一定程度上穩住了營收，但卻極大地損傷了凈利潤，無異于飲鴆止渴。

03

發力新技術，斯達半導陷入“惡性循環”

事實上，斯達半導早已看到中國IGBT產業競爭加劇的現實，因而不斷加大研發投入力度，積極布局SiC和高壓IGBT業務。

圖源：斯達半導2024年上半年財報

財報顯示，2021年-2023年以及2024年上半年，斯達半導研發費用分別為1.1億元、1.89億元、2.87億元以及1.51億元 ，分別同比增長42.95%、71.45%、52.17%以及33.86%，營收占比分別為6.46%、6.98%、7.85%以及9.86%。

據了解，斯達半導正建設SiC芯片研發及產業化項目以及高壓特色工藝功率芯片研發及產業化項目。項目建設完成后，斯達半導將形成年產6萬片6英寸車規級SiC MOSFET芯片以及30萬片6英寸3300V以上高壓特色功率芯片的生產能力。

目前，英飛凌、三菱、ABB等企業在高壓IGBT領域處于壟斷地位。因高壓IGBT技術難度更大，這些企業大多擁有較大的利潤空間。比如，2024財年第三財季，英飛凌調整后毛利率為42.2%，環比增長1.1個百分點。

顯然，傳統IGBT產品承壓的背景下，積極布局SiC和高壓IGBT業務，有可能將斯達半導拉出業績下滑的泥潭。

圖源：東吳證券

不過需要注意的是，由于相對后發，斯達半導在SiC和高壓IGBT領域，很難輕松追上國際一線企業。2023年6月，東吳證券在研報中表示，當下中國企業推出的對標英飛凌的6代產品，性能上僅相當于后者于2007年生產的第4代產品。

這也決定了，接下來一段時間，斯達半導很難靠SiC和高壓IGBT業務輕松在高端市場有所建樹，擺脫下行壓力。

而為了在前沿功率半導體芯片及模塊突圍，近年來，斯達半導又不斷加大研發投入力度，2024年上半年研發費用率高達9.86%，相較三年前上漲3.65個百分點。

由此來看，目前斯達半導陷入了加大研發投入力度布局新技術，而競爭力不足的新技術又難以幫助公司打開利潤空間的惡性循環。再疊加現有傳統IGBT業務基本盤下行壓力較大，斯達半導只能接受利潤空間不斷收窄的宿命。

誠然，接下來，隨著光伏、新能源汽車產業落后產能加速出清，傳統IGBT需求或將回暖，斯達半導的業績有復蘇的可能，但2024年上半年業績暴跌的現實，已經清晰無誤昭示出，被動依賴下游產業興衰的斯達半導存在巨大的不確定性。

因此，如果斯達半導想要彰顯想象力，走出惡性循環，必須要在前沿功率半導體芯片及模塊領域成功突圍。

這注定是一條艱難的道路。