資本市場上，一二級投資的聯動效應越來越明顯，兩年來二級市場上醫藥板塊的萎靡不振帶動著一級創新藥投資也陷入低迷，上半年上海、北京先后爆發的疫情，讓醫藥板塊重新回到投資者的視野，一級的創新藥投資也有了復蘇的跡象。近日，首款國產新冠特效藥獲批上市的消息更是點燃了投資者對醫藥投資的熱情。

7月7日，騰盛博藥-B(02137.HK)發布公告，控股公司騰盛華創醫藥技術(北京)有限公司的長效新冠中和抗體安巴韋單抗和羅米司韋單抗聯合療法在中國商業化上市。該藥也是首個獲批的國產新冠中和抗體聯合療法藥物，首批抗體藥物實現商業放行，標志著這一聯合療法正式開啟商業化的重要里程碑。

消息一經曝出，二級市場反映強烈，騰盛博藥在7、8、11日連續三個交易日暴漲，三日漲幅達50%以上。

一家生逢其時的創新藥企業

騰盛博藥，2017年底成立，是一家總部位于中國及美國的生物技術公司，專注于中國及全球重大傳染病（如HBV、HIV、MDR/XDR 革蘭氏陰性菌感染）及其他具有重大公共衛生負擔的疾病（如中樞神經系統（CNS）疾病）的創新療法。

2018年5月，成立僅半年的騰盛博藥便融到了2.6億美元，投資機構包括紅杉資本、藍馳創投、博裕資本、云鋒基金等，2019年12月，2021年3月分別完成了B、C輪融資，上市前共融資4.9億美元，2021年7月，這家成立僅3年半的藥企便登陸了港交所。

為什么說騰盛博藥是一家生逢其時的創新藥企呢，這就要說說2015年以來的那波創新藥投資熱潮。

2015年，國內進行了一系列藥審制度改革，核心就是像FDA（美國食品藥品監督管理局）看齊，鼓勵創新，審批加快。之前一個藥物審批上十年，改革后縮短到從提交臨床到獲批最快只要2年時間。中國又加入了ICH（國際人用藥品注冊技術協調會）組織，相當于加入創新藥WTO。

政策給力，沒有人是不行的。根據知名創新藥投資人朱迅曾經的采訪透露，從上世紀80年代開始的近30年中，很多中國人去海外留學。那段時間，中國人在海外不受關注，他們學習什么領域也不受限制。因此很容易進入發達國家、主要是美國的學術界、工業界和產業界——特別是藥品研發領域。

上世紀80年代以來，美國的藥品研發領域并不是搶手的工作，學醫的很少愿意去，大部分都是化學領域的——而中國人學化學的又特別多，學醫的在美國又很難謀得醫生職位。因此這部分留學生中相當一大部分進入了美國頂級藥企的研發部門，從基層做起，經過了多年積累，具有了豐富的經驗及人脈。

而2008年金融危機后，美國生物制藥進入低迷狀態，大型藥企紛紛關閉研發中心，研發模式開始向CRO模式轉變，這導致許多留美中國人失去工作。在政策利好下，這批海外留學生成為回國創業的主力軍。

騰盛博藥的團隊便是這樣一批人。創始人洪志，1985年7月獲得復旦大學生物化學理學士學位,1992年1月獲得紐約州立大學生物化學博士學位。先后就職于 Bausch Health Companies Inc.、Ardea Biosciences, Inc.、ViiV Healthcare Limited 以及 GSK 擔任副總裁兼研究主管、研究執行副總裁兼首席科學官、董事、高級副總裁等多個職位，在生物制藥行業擁有逾 25 年的經驗。高管團隊里包括首席醫學官嚴立，首席財務官李安康，藥物化學研發部負責人徐連紅，生物制藥部門負責人朱青均有國外大型藥企的研發經歷。

如果說政策與人才紅利的刺激下，資本已經欲欲躍試，那么退出的方便之門一打開，資本就開始奮不顧身了。2018年4月港交所發布了18A上市新規，允許符合條件的未盈利生物科技公司上市交易，打開了這類企業新的募資通道；2019年7月，科創版正式開市，試點注冊制，這是在中國的資本市場具有里程碑意義的事件，科創板的開市極大的推動了科技創新企業的上市，也為資本退出開辟了新途徑；2021年11月，北交所正式開市，為一些之前不能登陸港交所、科創版的企業帶來了新機會。

以最為典型的港股為例，2018-2021年分別有6、11、12、10家創新藥企業登陸港交所，截至目前，2022年有4家創新藥企業在港交所上市。目前港交所共有51家創新藥企業，而2018年以來上市的創新藥企已達43家，占比84%，其中2015年以來成立的創新藥企有27家，占比53%。

在天時地利人和的條件下，創新藥一二級投資都呈現一派熱火朝天的景象，當利好出盡，最難過的要數創新藥企了。

創新藥企歷劫

2015年以來的這波創新藥創業投資熱潮在2020年達到了頂峰。2020年突如其來的疫情讓健康成為熱門的話題，健康焦慮下，疊加各國對流動性的寬松政策，將創新藥投資推向高潮。

2020年登陸港交所的12家創新藥企業，平均企業年齡僅有5年，其中3年企齡的藥企3家，2年企齡的企業3家，甚至康方生物僅成立一年便上市。

從上市首日表現來看，2020年港股上市的12家藥企僅有兩家首日破發，破發率僅為16.7%，其中表現最好的歐康維視生物上市首日漲幅高達152.39%。而2018年上市的6家僅1家藥企首日上漲，2019年的破發率為36.36%。新股的優秀表現還創造了一股港股打新熱潮。

很快，隨著數據安全和反壟斷調查等針對互聯網行業的整頓措施，美股中概股開始暴跌，順道把港股也帶入下跌通道，如果說針對互聯網的措施誤傷了創新藥企業，那么接下來針對醫藥的政策就真的使創新藥企傷筋動骨了。

集采常態化壓低藥企利潤。從2018-2020年的“小試牛刀”式集采，變成2021年的“常態化”式集采。2021年6月，第五批集采啟動，采購規模創歷史新高，藥品平均降價56%。傳統藥企的仿制藥凈利潤持續下降。

Me-too類藥物研發風險提高。2021年7月，針對“藥企扎堆研發相對成熟靶點，導致同質化競爭極大地壓縮了產品的利潤空間”的現象，CDE發布了《以臨床價值為導向的抗腫瘤藥物臨床研發指導原則》的征求意見稿。在港股藥企后期管線中占據很大份額的Me-too類藥物的研發風險提高。

2021年11月中旬，國家醫保談判開啟，國產PD-1再降價。至此，國產PD-1年費經歷了從30萬元左右，降至10萬元左右，再降至5-8萬元左右，直至4萬元以內。不進醫保的K藥、O藥為了提高競爭力，年費也從最初的30-40萬元降到11-14萬元。后來獲批上市的正大天晴/康方生物的派安普利單抗（國產第5家獲批），已經將年治療費用降至低于3萬元的水平。醫保政策的影響逐漸明朗：單一創新藥在國內的高利潤時期不會維持太久，隨著后續競品推出及新適應癥擴展，無論是否進入醫保，必定面臨大幅度降價。第五名以后上市的藥品更是難以平衡利潤與成本的關系。

美國行業政策變動提高了創新藥要發成本。單品銷售峰值受醫保支付政策明顯壓制下，出海成為唯一快速收回研發成本的缺口。然而，2021年12月，美國FDA相關的態度表明，藥品出海邏輯可能生變。由2019年4月的“FDA可以根據在中國獲得的臨床試驗數據批準PD-（L）1抑制劑，支持中國公司將低價PD-（L）1抑制劑帶入美國市場，通過市場競爭降低藥品價格”轉變為2021年12月的“利用單一國家臨床數據的上市申請存在問題，這與美國為增加臨床試驗患者多樣性所做的努力背道而馳”，意味著藥企可能要用更多資金和更長的時間去獲得藥品批準。

這波由政策利好驅動起來的創新藥投資潮，也在政策的利空下陷入沉寂。2021年在港交所IPO的創新藥股破發率已達60%，截止2022年7月12日收盤，2018年以來上市的43家創新藥企已經有38家破發，破發率高達88%，2021年以來，這43家創新藥企股價平均跌幅達41%，其中再鼎醫藥跌幅高達1004%。

創新藥投資回溫

政策的利空只是一方面，最重要的原因還在于真正懂創新藥投資的投資人太少了，不專業的投資人紛紛涌入，熱錢快炒下，創新藥的泡沫越吹越大。

投資人對創新藥投資的認知停留在，創新藥企業是一個拼研發的行業，國外大廠研發背景，醫藥行業20年經驗的創始人是創新藥企業的標配，然后就是對研發管線市場空間的一個評估，而研發管線到底擁不擁擠，研發難度有多大，需要多少研發投入，多久能夠實現商業化等問題，大多數投資人是不懂的，但是本著賽道熱度高，我就不能錯失機會的原則，還是加入了搶項目的隊伍。

實際上，一款創新藥的生命周期包含三個階段：早期研發、臨床試驗、商業落地。它們背后需要藥企同時具備研發能力、執行能力和商業化能力，這三項能力背后是龐大的資金需求。

初創階段，創新藥企必須通過融資來獲得足以孵化核心管線的資金，但隨著企業步入成熟期，核心產品商業化帶來的現金流將成為后續研發的供給手段。

寬松的上市條件下，大部分創新藥企向二級市場“索要”初期融資，港股2015年以后成立的創新藥企業共有26家，其中6家完全沒有商業化落地，10家收入不足1億。這26家藥企營業收入的平均值為3.09億，中位數為9658萬，而上市首日的總市值平均值為118億，中位數為114億，可見泡沫之大。

泡沫下，受傷害最大的是藥企。上述的26家藥企在2021年平均虧損10億，而賬上的現金僅有12億，其中有7家藥企賬上剩余的現金低于2021年的虧損額。二級市場股價的跌跌不休傳導到了一級市場，2021年下半年創新藥一級市場持續降溫，這一現象延續到了2022年。再融不到錢，創新藥企就危險了。

經過二級市場的調整，創新藥的投資更加理性，估值回歸下，創新藥投資價值逐漸凸顯，低迷的創新藥投資近期似乎有了回溫的跡象。

根據醫藥魔方數據顯示，2022年1-5月全國醫療健康領域投融資事件共536起，披露的投融資金額為970億元。其中一級市場投融資事件492起，投融資金額548億元；IPO事件27起，募資金額331億元；二級市場再融資事件17起，再融資金額91億元。

醫療健康領域的投融資重點仍然是創新藥，項目數量占比達29% 。從投融資事件數量來看，2022年1-5月TOP3依次是創新藥、醫療器械及企業服務，三者加和占比高達70%。從投融資金額來看，TOP3仍然是創新藥（34%）、醫療器械（19%）及企業服務（18%）。創新藥投融資事件中，細胞治療和基因療法分別占比31%、19%。細胞治療單筆投融資金額增幅顯著，同比增長64%，環比增長9%。

IPO方面，6月有了明顯的好轉，6月沖刺IPO的生物醫藥企業有24家。

創新藥投資回暖下，合成生物、細胞治療、基因治療、核酸藥物成為投資人眼里“最靚的仔”。